債台高築:牧原股份赴瑞套現

“豬茅”牧原股份發佈公告稱即將在瑞士證交所上市。

據牧原股份公告,公司擬發行全球存托憑證(簡稱“GDR”),並申請在瑞士證券交易所掛牌上市,GDR以新增發的公司人民幣普通股(A股)作為基礎證券。本次發行GDR所代表的新增基礎證券A股股票不超過2.5億股,不超過公司本次發行完成後普通股總股本的4.37%。

牧原股份在A股表現可圈可點,在2021年豬肉價格暴跌的普遍市場行情下,A股前五家豬企中,唯有牧原股份實現了盈利,其餘幾家豬企虧損均在幾十億到200億不等。根據最新財報資料顯示,2022年三季度,牧原股份營收和淨利潤取得了猛增,營收同比增長147.6%,歸母淨利潤同比激增1097.41%。

不過,由於表現過於良好,牧原股份多次深陷財務造假的質疑,還遭到了深交所的多次問詢。

值得注意的是,在營收利潤雙增的喜勢之下,牧原股份也存在著一大隱憂,債台高築,2022年三季度資產負債率高達61.47%。此次赴瑞士上市,也有一部分原因是為了融資還債,但也只是治標不治本,擺在牧原股份面前的資金難題,還在持續。

01、A股掀起赴瑞士上市潮

牧原股份赴瑞士上市,可以看作是國內A股上市公司走向歐洲資本市場的標誌性事件。

去年以來,多家A股上市公司謀求在瑞士發行GDR。

GDR是存托憑證的一種,指由存託人簽發、以國內交易所上市公司的股票為基礎證券,在規定海外交易所發行並上市代表該基礎證券權益的證券。

GDR最初歸屬於“滬倫通”,即以滬市A股為基礎在英國發行代表中國境內基礎證券權益的證券。

去年3月,原有“滬倫通”正式拓展完善設立“存托憑證互聯互通”機制,瑞士和德國日漸成為A股上市公司海外發行全球存托憑證GDR地,“滬倫通”升級擴容為“中歐通”,瞬間掀起了A股上市公司發行GDR的熱潮。

據不完全統計,2022年,已經有約40家上市公司籌劃境外發行GDR事項,光是12月就有20多家上市公司赴歐洲發行GDR事宜迎來新進展。

這也意味著中國企業在全球產業鏈中地位越來越重要,“走出去”成為了必然趨勢,而GDR則是A股上市公司打開歐洲資本和實體市場的最新管道。

多位業內人士表示,GDR不僅是中企融資管道的補充,還將成為連接中歐資本市場的橋樑,有望成為常態化的海外融資管道。

值得注意的是,GDR最低可以A股交易均價的九折定價,相比A股非公開發行的八折底價更高,這樣的融資效率也受到中國上市企業青睞。

回到牧原股份發行GDR一事,根據牧原股份的官方回覆稱,此次發行GDR,意在最佳化資本結構,通過股權融資手段降低資產負債率。實施更穩健的財務政策,滿足公司長期發展資金需求。另一方面,國內生豬週期波動將長期存在,通過發行GDR可有效拓寬資金儲備管道,應對未來可能的行業波動;同時,通過最佳化股東結構,引入更多國際化、長期投資者,提升公司治理水平。

事實上,近期牧原股份資本運作十分頻繁,在發行GDR之外,還拋出了大額回購計畫。

2022年12月13日,牧原股份披露,擬使用自有資金以集中競價交易的方式回購公司股份,回購價格不超過72.24元/股,回購總金額不低於10億元且不超過20億元。

相關人士表示,股票回購是用於員工持股計畫,主要目的是對員工進行激勵,保證公司持續穩定發展和人員凝聚力,和GDR募資不矛盾。

02、不差錢的“豬茅”

不過,在投資者印象中素有“豬茅”之稱的牧原股份本身是不差錢的。

牧原股份主營業務為生豬的養殖銷售、生豬屠宰,主要產品為生豬、飼料原料、屠宰、肉食產品,公司已形成集飼料加工、種豬選育、種豬擴繁、商品豬飼養、屠宰肉食等環節於一體的生豬產業鏈。

1982年,出身在河南南陽一個貧苦家庭的秦英林用全部積蓄買下了20個生豬崽,但由於缺乏養豬經驗,第一批豬崽全部病死。不過這並沒有讓他死心,此後的日子裡秦英林開始忙著學習養豬技能及知識。

10年後,秦英林捲土重來,借來了2萬元,再次買下了22個豬崽,成立了牧原食品股份有限公司,開啟了第二次養豬創業,有了第一次的失敗經驗和系統性的學習,一年後養豬規模擴大了100倍。

2014年,年銷售20億,淨利潤達到幾千萬的牧原股份成功在A股上市。可被投資者普遍看好的牧原股份,一上市就開始虧本。

屆時,證監會叫秦英林過去談話:“網上說你們是變臉王,一上市就虧本,你們是不是有貓膩?”

對此,秦英林的解釋是,養豬的生意存在很大變數,隨著豬肉價格的浮動,供給側浮動很大。要知道,中國豬肉市場四年一個週期,牧野股份已經走過了五個多週期。總的來說,他通過這麼多年的養豬經歷已經摸索出一些經驗,不會虧的。

秦英林沒有食言,到了2015、2016年,牧原股份的利潤實現了翻倍。

牧原股份優勢在於,自產自銷、不依靠農戶的一體化養豬模式。這也讓牧原股份一次次平安度過了危機。秦英林曾對外介紹,目前牧原股份已形成集飼料加工、生豬育種、生豬養殖、屠宰加工為一體的豬肉產業鏈,主要產品有商品豬、種豬、仔豬和豬肉。

2018年非洲豬瘟,牧原股份非但沒有受到影響,反而在豬肉價格一飛衝天時撈得盆滿缽滿。

2019年,隨著豬肉市場價格的飛昇,牧原股份董事長秦英林榮升為當年河南首富,並且在2019年,以1174億元財富值,取得了福布斯內地富豪榜第九的位置。

其財富值一度超過了當年的孫宏斌、劉強東、王健林等地產、網際網路和零售行業 的知名企業家。

當年,牧原股份的股價相較發行上漲了3倍。在科學技術管理系統加成下,2020年,牧原的肉豬完全成本僅為14-15/公斤,同年溫氏股份在22-23元/公斤,其他上市公司如正邦科技等約在19-20.9元/公斤。

這也意味著,牧原股份實力是經得起行情浮動的,即便全行業虧損,牧原也會是最後虧的那一家。

隨著,生豬價格大幅回落,小麥、玉米、豆粕等價格持續上升,生豬養殖行業整體盈利不斷被壓縮。到了2021年,新希望、溫氏股份、正邦科技等養豬龍頭企業均出現巨額虧損。而牧原股份仍然保持了正向盈利。2021年上半年只是出現淨利潤下滑,實現淨利潤95億元。

牧原長期穩健的經營業績,引來了資本市場的興奮,過去3年,其市值從500多億漲到最高4000多億,7年裡,股價漲幅超過33倍,也因此落下了“豬茅”的名頭。

在2022年11月公佈的“2022年胡潤百富榜”上,秦英林家族以1850億元財富值名列第八,超過了馬雲和黃崢。

03、財務造假疑雲未解

不過,就是這樣一家不缺錢的“豬茅”股,卻在近兩年來陷入了財務造假傳聞。

2018年以來,牧原股份線上豬舍工程都在以百分百以上的速度增長,從公司賬面來看也並不缺錢。雖然在2020年至2021年前三季度,公司負債分別達到了296億元、397億元,其貨幣資金分別為145億元和99億元。

和2020年三季度財報資料披露後,淨利潤暴增14倍,毛利率高達64.67%的牧原股份遭受行業質疑,指其“資料高的離譜,有造假嫌疑”。

相較同行新希望和正邦科技在2020年上半年的毛利率,13.01%和26.85%,牧原股份毛利率確實高的驚人。一些投資者的質疑聲蜂擁而至。2020年7月,牧原股份還收到了深交所的問詢函。

牧原股份給出的解釋是業務結構中仔豬和種豬的毛利率較高,導致利潤高於行業平均值。

有業內分析指出,牧原股份的業務範疇確實要比同行更廣,除了擁有商品豬銷售業務外,牧原股份還有仔豬、種豬業務。在此情況下,牧原股份以利潤為導向調節了仔豬的銷售比重。當仔豬利潤高於商品豬利潤80%時,就會傾向於增加銷售仔豬。此種情況下,仔豬的毛利率可以高達80%。

不過這一說法並未完全消解外界對其財務造假的質疑聲。2021年11月,招商證券從業人員在交流群中提示群友稱“牧原股份涉及財務造假,應該很快要暴雷。”

當月月底,牧原股份被曝出32家子公司商業承兌匯票付款逾期,金額達到6947萬元,進一步將牧原股份再度推進輿論漩渦。

牧原股份股價因此跳水大跌6%,在隨後的回應中,牧原股份表示,是由於未及時收到部分持票人的有效提示付款申請,或持票人選擇的清算方式不符合要求等原因。但兩個月後,在定增回覆深交所反饋意見時,牧原股份又將逾期原因解釋為財務人員培訓不到位等。

關於牧原股份的財務表現,至今懸而未決,但其負債高築已經是擺在紙面上的事實。

近年來,由於激進擴產,牧原資金壓力倍增。2020年和2021年,牧原股份投資現金流出分別高達453.53億元、359.68億元,遠遠超過同期淨利潤274.51億元、69.04億元。為此,公司大舉借債,資產負債率兩年間從40.04%飆升到61.3%。

最新財務資料顯示,2022年三季度牧野股份的資產負債率雖然較二季度有所下降,但仍然高達61.47%,截至2022年9月末牧原股份的貨幣資金餘額為151.06億元,短期借款297.48億元,一年內到期的非流動負債為81.6億元,短期償債尚存一定壓力。

此次赴瑞士交易所發行GDR亦是。在牧原股份對外的回應中,也提到了這一點,根據牧原計畫,此次募資將用於補充營運資金、償還債務及其他一般用途。

一個不爭的事實,牧野股份“借新還舊”可能還會持續一段時間。

本文來自微信公眾號 “零態LT”(ID:LingTai_LT),作者:張堯,36氪經授權發佈。

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