觀念平台-如何客觀理解大聯大╱文曄案?

黃齊元藍濤亞洲總裁、台灣併購與私募股權協會創會理事長

工商時報【黃齊元藍濤亞洲總裁、台灣併購與私募股權協會創會理事長】

上個月,大聯大突然宣布,將以27%溢價,公開收購同業文曄30%股權,為市場投下一顆震撼彈。不久前,德州儀器才剛取消兩家公司產品代理權,對其業務均造成影響。此外,大聯大是台灣產業控股公司的模範,過去曾成功整合6家公司,但此次卻是採用非合意的手段入股同業,可能是希望未來同業能彼此合作,以投資作為手段。

新聞公布後,文曄股價大漲20%,但公司反應激烈,並以違反公平交易法為由,請主管機關擋下本案。大聯大則再一次強調其「財務投資」的初衷,表示未來不會入股董事會,並且不會從公開市場收購委託書。

本案之所以引人注目,是因為非常類似3年前日月光公開收購同業矽品25%股權,在市場引起軒然大波,矽品甚至先後試圖引進鴻海、紫光等救兵,唯最後仍然被日月光所併購。該案的關鍵在於是以「財務性投資」為初始,但以「策略性整合」作結束。

我們覺得本案應從以下五個角度來評估,才不會失焦:

第一、股東權益保障。目前焦點集中在公司彼此之間攻防,但都忽略了小股東的權益。大聯大以接近30%的溢價公開收購文曄股權,這是重要的指標,溢價水平和過去案例相比並不低。如果投資案不能順利進行,小股東的損失應向誰求償?以矽品來看,一開始反對日月光併購,所以找救兵(white knight),並提出不同的方案。這是正常的作法,國際併購攻防戰均以何者能提出對股東利益極大化的方案為主要考量,很少有一開始即以行政命令作為阻擋,少數例子是川普前年在最後一刻,把半導體業者博通併高通的案子以國安理由否決。

第二、全球產業趨勢。在中美貿易戰的趨勢下,全球產業面臨艱困挑戰,進一步加速行業的整合。以半導體行業為例,NXP和Freescale合併,Avago併Broadcom、Intel買Altera,這些皆間接促成半導體產業鏈從上游至下游的整合,包括DRAM、晶圓代工、封裝,現在又延伸到IC通路端。

以IC封裝產業為例,如果日月光和矽品沒有整合,今日可能會陷入殺價競爭局面。台積電之所以能享有高獲利及高股價,關鍵在於其擁有52%的市占率。當然站在外商的立場,絕對不希望看到台灣產業攜手合作,越分裂越好。然而以晶圓代工為例,外商都不得不向龍頭台積電屈服;任何人想要成為市場領導者,就一定要依賴台積電的技術和產能。

第三、公司治理。大聯大已聲明是財務性投資,並無意介入文曄的經營,且已公開提出五點聲明及承諾。公開收購最重要的精神,就是允許任何人從市場上以公平價格收購一定數量的股權,這是一個市場機制,沒有必要用行政手段予以扭曲,也不宜過度揣測未來可能發生的情況。財務投資是任何企業的權利,當年國巨入股同業大毅,經過很多年以來未見雙方進一步整合。主管機關應該依法行事,落實公司治理的精神,同時兼顧大股東與小股東的利益。

第四、產業控股公司。傳統併購有兼併與收購兩種形式,但大聯大首創「產業控股公司」架構,也就是在一個屋頂下,雙方各自維持其獨特性,又不失相互合作的空間,這是適合台灣產業發展的方向。財務性投資的控制性比產業控股公司更弱,再予以否決,顯得多餘。

第五、社會意義。今年面臨全球經濟變局,是台灣企業的大變革年,未來會有更多產業整合產生。公開收購辦法的存在,讓企業相互投資更加靈活,也創造更多的合作可行性。手上現金充裕的企業,去投資其所熟悉的行業,是很正常的事,比亂跨界風險更低。然而今年上半年有一個案,某外商公開收購其投資多年的公司,結局是半路殺出的市場派突擊取得經營權,讓正規透過法令公開收購的外國績優公司受挫,懂得操作法律的公司反而取得勝利。從長期觀點來看,恐非台灣資本市場之福,值得深思。

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