陸港觀盤－盈利前高後低 下半年A股拚內功

工商時報【匯豐中國A股匯聚基金經理人楊惠元】 回顧今年上半年，在全球經濟整體回暖加上美元走弱之下，全球股票市場普遍走高，但上證綜合指數受金融去槓桿等衝擊幾乎零漲幅。 除此之外，A股還呈現的風格轉變，亦即大型藍籌明顯跑贏創業板。在行業層面，在市場弱勢偏保守的階段，業績高增長類股吸引力下降，從重成長到看盈利，今年以來市場領漲類股的最大特徵為：流動性好、市值大、高且穩定的ROE（股東權益報酬率）。 風格轉換的背後是估值和業績的雙向作用。首先是估值向均值回歸靠攏。藍籌白馬股估值提升，而中小板和創業板的回落，則更多的是對前期高成長預期的去偽存真，對市場長期發展亦具有正向效果。 其次，在存量博弈的經濟中，業績同樣向龍頭企業集中。中國經濟經過30年發展，很多行業已從增量經濟轉向存量經濟時代，經濟中的「馬太效應」（意指強者愈強，弱者愈弱）在存量經濟時代，體現得尤為明顯，強者恒強或是未來的趨勢。 從行業上來看，上半年市場景氣度較高的白酒、家電、安防、消費電子、保險表現較好。而前期估值較高，盈利下行風險較大的農業、電腦、紡織服裝類股跌幅較大。 從盈利角度來看，上市公司第1季盈利高點基本確認，隨著PPI的回落，與價格相關的上游行業盈利預計將下行。但從整體市場的角度來看，盈利預計將分化。中小板，創業板受外延（透過併購實現營利增長）限制，業績將回歸到內生增長，增速將回歸到合理範圍內，對前期外延收購的公司可能存在業績不達預期或減值風險。 同時，部分景氣行業業績可能會超越市場預期，如高增長的消費電子、手遊、LED、家電、定制傢俱等，以及穩健增長但未來盈利持續向好的白酒、安防、保險等行業。在這些行業中行業龍頭公司由於市場占有率提升，盈利增長有望超越行業平均增速，帶來ROE和估值的雙重提升。 從流動性來看，我們觀測到由於今年金融去槓桿措施的執行，國債收益率處於相對高位。短期來看，金融去槓桿的持續，將使利率保持高位。但從更長的週期考察，我們認為利率下行而非持續上行更為合理。 從市場資金供需來看，雖然IPO加速發行，但定向增發規模和速度大幅放緩；雖然中小創減持的壓力較大，但在減持新規（上市公司股東、董監高減持股份的若幹規定）引導下股東減持依然有序漸進。因此，我們預計下半年總體市場可保持流動性中性。 從市場估值角度來看，目前全部市場的估值水準仍低於歷史平均水準，創業板估值中樞亦低於歷史平均水準。從風險溢價角度來看，根據未來盈利的一致預期，整體A股市場的風險溢價回到了歷史平均水準，即目前A股的風險收益水準適中，戰略層面並不悲觀。 綜合基本面、流動性以及估值情況，A股在下半年可能維持震盪，表現繼續分化。而MSCI明晟宣布，將從2018年6月起，納入中國A股至其新興市場指數，長期無須過度悲觀，受惠於此決定，中國大陸市場氣氛保持良好。 從主題投資和板塊配置來看，我們根據自下而上的選股，關注國企改革、粵港澳大灣區、消費升級等方向。從類股配置方向來看，我們相對關注醫藥、金融、消費、電子等領域，以及成長確定、估值合理的細分行業龍頭公司。