頭條揭密》恒大的錢都去哪了？亂投資狂虧錢 更厲害的躲在暗處

大陸官方派駐恒大的工作組才剛開始運作，社會各界甚至外國財經界都高度關注其動態。媒體與網路討論恒大財務危機時，許多人的疑問都是：恒大繳付不出債券利息，它的錢都到哪裡去了？一家賺這麼多錢的公司，如何搞出1.97兆元人民幣的負債？大多數的財經界分析都認為，雖然許家印到處亂投資虧了不少錢，但真正的問題不在此，過高的利息負擔才是壓垮公司的主因。

如果把時間退回4年前，若有人說恒大會在2021年爆雷，肯定會招來眾人的恥笑。當時恒大總資產約1.5兆元（人民幣，下同），帳面上現金保持約3000億元，財務與信用狀況極佳。然而一個總資產破兆的房地產集團，竟會在4年內變成可能危及中國經濟及社會穩定的炸彈，實在很難令人相信。恒大目前公司總資產2.3兆元，負債1.97兆元，就算把多餘資產3300億元變現，大概也只夠支付1年多的利息。

最普遍的說法是許家印亂投資項目太多，無一例外都是虧損連連。綜合財經媒體粗略估算可知：恒馳汽車投了500億，虧損近200億，冰泉包裝水虧40億，恒騰網絡虧85億，恒大文化虧6億，恒大足球俱樂部虧損100多億，這些都算上也都只有千億的左右。有些分析則認為是恒大分紅偏高，但2011年至今算下來也只有650億，其實也不算多。因此，若僅計算投資虧損與分紅，怎麼算都達不到現在的負債規模。

從恒大2017年的總資產1.5兆到2021年膨脹為2.3兆來分析，4年資產增加超過50%，傳統產業有這種增加的速度非常驚人，但顯然絕大部份增加的資產並非來自營利，而是來自借貸，包括銀行與發行各種公司債，因此負債也同步增加。

分析人士指出，近幾年大陸房地產業實質利潤率持續下滑，而銀行貸款利率約在6%~7%之間，少部份較高的會達到12%。但是相對之下，恒大發行債券的利息都在13%左右，有些在海外發行的債券還會更高些，加上發行成本，差不多達到15%的實質利率。以2020年底恒大財報的9000億有息負債測算，一年債券利息支出高達1000億以上，而且這種狀況維持了有4年多，等於這已經支付了4、5千億的債券利息。

另外，為解決資金流動性不足問題，恒大在2015年成立了銷售理財產品的恒大財富管理公司，甚至要求集團員工每人依職位高低認購一定數額理財產品，這些理財產品有不同的收益率，初級的約在10%~12%，公司高層才能買到的產品甚至有超出20%的收益率。

恒大發行這些高利率的國內外債券與理財產品，目的是為獲取更多可運用資金，但為此也付出更高的利息。外傳恒大有些高收益債券與理財產品在發行時有大量圈購的現象，能買到的都是與許家印關係密切的親友以及公司高管，當中很多人在恒大爆雷之前已獲得消息，先行脫手離場。恒大財務爆雷後傳出高管提前出脫兌現消息，投資人聞訊群聚恒大總部抗議，許家印被迫出來喊話要求高管們退回理財商品兌現的資金，但顯然也沒什麼效果。

2009年恒大在香港成功上市後，許家印躍升為中國首富，2010年起大幅擴張集團業務項目，跟著媒體吹捧的熱潮投資了許多非本業的產業，而這些大筆投資最後不只是投資本身虧損，連帶著還有為籌集投資資金所負擔的高額利息。2015年後資金流動性問題擴大，才以各種高利率金融商品來籌資金，幾年下來愈陷愈深，公司老闆帶著親友、外圍與高管聯手掏空恒大老本，最後把爛攤子丟給投資人。

恒大公布的資產負債表雖未到資不抵債的狀況，但外界認為應該還有更大的地雷未爆炸，其表外債務引起各方猜測。據高盛公司測算，恒大表外債務可能還有1兆左右。此外，這些年投資其他行業所遺留的資產與因其他原因購入的資產，多數品質不良，例如一些車庫、影城、幼稚園、酒店等雜七雜八的資產，其實際價值也得打上不小折扣。恒大面臨的這些狀況在大陸其他房地產公司也很常見，因為都是跟著恒大這個房地產業先驅的成功模式走出來的，恒大一旦破產，對其他同業與市場信心都是不小的打擊。