〈分析〉5月市場動盪 或許反映了對經濟停滯的恐懼

鉅亨網黃欣 綜合報導

對於以為極低利率環境將一直持續下去的人而言，過去一個月以來一定感到如坐針氈。近年大環境經濟成長不見起色，這所謂的「新常態」或「長期停滯」，讓利率和物價的下行趨勢很快成為一線投資人、財經專家與經濟學家的共識。去年底油價腰斬帶來的通縮陰影，更讓部分國家長期利率陷入負值，當市場共識變成政策共識，投資人自然也會跟從。

《路透社》主筆 Carlos Barria 撰文分析，5 月以來，各國長天期利率節節走高的情形多少反映了市場的焦慮，除了債市資金持續流出之外，還有慢性通縮、原物料價格反彈、歐元區重返成長區間等。

原本預期聯準會可能會在今年底、甚至 2016 年才升息的人，現在可能感到十分意外。美國經濟數據似乎有所改善， 4 月通膨優於預期，聯準會主席葉倫 (Janet Yellen) 不但堅持會在今年升息， 副主席費舍 (Stanley Fischer) 更強調，聯準會逐步升息的目標是在 2018 年升至 3.25%-4%。

如此便有人猜想，如果全球經濟低於平均、緩慢、停滯的成長假設只不過是誇大之辭呢？

摩根士丹利經濟學家 Manoj Pradhan 說，美國前財長桑默斯 (Larry Summers) 曾引用經濟學家 Alvin Hansen 1938 年的「長期停滯 (secular stagnation)」理論，說經濟進入長期停滯是央行、政府、投資人所關注之下的結果。桑默斯的論點基於全球經濟發展遠低於其潛力，且西方國家人口老化而儲蓄過多，若要抵銷經濟成長的清淡現象，實質利率會深入負值。

由於趨近於零的極低利率和持續低薪、低通膨，目前實質利率難以降至「均衡」以下，而實質經濟成長低於潛在經濟成長的缺口現象也將持續更長一段時間。

今年已有 27 國央行採取寬鬆政策，歐洲部份國家降息至零以下，或是透過購債讓長天期利率為負，是否顯示理論正在變成事實？基金公司 Standard Life Investments 本周對客戶表示，全球經濟有不小的成長缺口，極具彈性的貨幣政策就負有填補缺口的任務，特別是當大部份經濟體的財政政策均為緊縮或中性之時。

除了「長期停滯」理論，Pradhan 也引用另兩個在2008年金融風暴後較為知名的理論，試著解釋目前全球的經濟現象。

哈佛大學教授 Ken Rogoff 的「去槓桿化」看法同意經濟表現失常，但認為問題在於債務過高，只要債務清償，缺口即能補上。實際的家庭與企業借貸利率可能仍然過高，而均衡實質利率並沒有下降太多。

經濟學家 Robert Gordon 的「逆風」看法則不同，他認為人口組成、不平等及負債等因素共同影響了經濟成長的潛在能力，明顯的成長缺口並不存在，但成長緩慢仍將持續數年。他並認為，目前實質利率正處於均衡狀態。

上述的 3 種理論不會同時都正確，但至少另外兩種理論能帶來一些警示。Pradhan 說，藉著說服市場與官員，長期停滯理論是應對經濟的正確模型，該理論可能矛盾地降低了實質利率，而減少長期停滯發生的可能性。而 5 月份的市場震盪，也可能是對此想法的一些共鳴。