國民眾延遲消費拖累製造業

文．洪寶山

六月，小道瓊期指最後結算的月份，正好遇到道瓊指數從5月20日的40077高點拉回到5月30日的38000低點，與前波4月11日的37611低點可以構成雙峰Ｍ頭的型態，表面上道瓊指數這波修正是能源汽車股的拖累，但是背後卻是隱含著美國經濟衰退的暗示。

宏觀數據頻傳利空 美國經濟需求減弱

從2002年第三季到2023年第二季為止，美國的季GDP年率雖然呈現遞減(2.7%、2.6%、2.2%、2.1%)，但總能維持在2%之上，經濟降溫給了聯準會經濟軟著陸+降息的希望，結果2023年第三季到第四季竟然加速成長分別為4.9%、3.4%，逼得聯準會不得不把聯邦利率提升到5%以上，並且宣示將維持高利率環境一段較長時間，於是今年第一季出現1.3%的意外落差，明顯低於市場預期的2%左右的預估值，所以道瓊指數才會從四萬餘點跌下來，因為最近期的宏觀數據頻傳利空。

6月3日ISM公布美國五月製造業指數48.7，創三個月新低，新訂單指數45.4，較四月的49.1進一步大跌，單月下滑3.7%，為2022年六月以來的最大單月跌幅。產出接近停滯，訂單指數目前處於一年來的最低水準，表示美國整體經濟的需求正在減弱。

製造業衰退 指數連16個月萎縮

當然，聯準會維持較長時間的高利率，墊高了廠商的生產成本是一個因素，由於借貸成本高、企業設備投資受限以及消費者支出疲軟，美國製造業正在苦苦掙扎等待需求回溫。

但從美國今年第一季GDP資料中發現，基建和政府投資相關的資料出現減速，代表美國從COVID-19疫情之後的財政刺激效果開始減退，在今年三月ISM製造業指數達到50.3之前，PMI指數呈現連續十六個月的萎縮，但四、五月數據公布後，美國製造業的復甦之路仍然坎坷艱辛。

美國製造業的衰退，使得個人支出也弱於預期，消費者在汽車、餐飲和娛樂活動上的支出均有所減少。美國消費者實際可支配收入在過去一年中僅小幅成長，儲蓄率降至3.6%，為十六個月低點，同樣遠低於十二個月平均水準5.2%。

美債殖利率短期還有下滑空間

加上美國第一季GDP的核心PCE低於預期，似乎驗證了美國勞工市場降溫的跡象，美國的失業率從2023年八月開始連續三個月維持在3.8%，然後又連續三個月3.7%，最近三個月分別為3.9%、3.8%、3.9%。

此外，最新公布的亞特蘭大聯準會的GDPNow也一再下修對第二季GDP的預測，十年期美債殖利率再度退守4.41%，這似乎意味著短期美債殖利率還有下滑的空間。

輝達AI晶片HBM容量 預計至少成長七倍

高利率給了消費者支出減少的壓力，拖累了美國經濟成長，預期將進一步傳導至主流零售商、金融業和一般製造商。不過，除非美國經濟陷入衰退，否則，科技業的獲利基本不會受到影響。

6月3日摩根大通最新研報針對黃仁勳6月2日的專題演講，整理出幾大重點：

(1)輝達堅持運用當時性能最強的半導體先進製程，以一年一代的產品更新節奏，用統一架構覆蓋整個數據中心產品線，最大程度釋放產品當下的技術極限。在2027年之前每年推出一款AI晶片，2024年推出Blackwell，2025年推出配備更多HBM的Blackwell Ultra及Spectrum Ultra X800，2026年推出Rubin，該平台包括Rubin GPU(8S HBM4)、Vera CPU、NVLink 6 Switch(3.6T)、CX9 Super NIC(1.6T)、X1600 IB/Ethernet Switch，2027年推出配備HBM升級版的Rubin Ultra(12S HBM4)。

(2)從Hopper H100到Rubin Ultra，輝達AI晶片的HBM容量預計將從80GB成長到576GB，至少七倍成長，CoWoS封裝、高速傳輸網路和先進製程的成長趨勢強勁，其中CoWoS產能到2025年維持吃緊，對日月光投控有利；遠端控制晶片(BMC)的信驊受惠於網卡的採用率提高。大多數的AI晶片從下半年起採用三奈米製程。

(3)較市場預期的早投產的GB200，摩根大通看好相關受惠公司：鴻海、廣達、日月光投控、雙鴻、奇鋐、欣旺達、ASMPT和SK海力士。

(4)AI PC可能會成為華碩和聯想等電腦製造商的主要成長動力，微星科技也是輝達AI PC的主要合作夥伴。

(5)輝達認為實體AI是下一階段重點，工業機器人與人型機器人將是發展重點，摩根大通認為亞洲工業自動化相關的股票將受惠，鴻海無疑是最具代表性的企業。

現貨報價走高 挹注貨櫃股獲利

6月4日歐線集運2408期貨收漲9.61%，原因是媒體報導馬士基(Maersk)發布重訊，因應紅海危機下的運力調度，將在未來幾周內逐漸停止遠東─美東的TP20航線服務，目前的現貨運費，已經創下COVID-19疫情時代之外的最高紀錄，一下子把市場的焦點從台北電腦展的AI族群轉移到貨櫃三雄，6月5日萬海早早收漲停板，陽明收漲6.21%，長榮漲2.84%，其中陽明創今年新高價82.3元，主要是歐洲航線比重較高，第一季毛利率23.06%、營益率18.01%，都超越萬海與長榮。

五月是美線長約換約的時間點，但由於今年對景氣的能見度不高，加上紅海危機的不確定性高，船貨雙方都傾向且戰且走的保守策略，造成五月新約上路後，更多貨量與艙位押在現貨市場，於是目前的現貨報價走高，對於貨櫃三雄的獲利有正面的幫助。

新造船投入創紀錄 運力供過於求

從運力的供需來看，今年的海運將迎來創紀錄的新造船投入，運力供過於求是主軸，根據法國海運諮詢機構Alphaliner最新航運市場供需成長預測，2024年供給成長9.7%，遠大於需求成長的3%，偏偏以色列強硬堅持要把哈瑪斯從地表消滅，胡塞武裝組織箝制進入蘇伊士運河的曼德海峽，導致全球貨櫃輪放棄蘇伊士運河改道繞行好望角進入地中海，如此一來，紅海危機吸收了2-3%的過剩運力，所以今年過剩的運力實際上可能不到3%。

特別是今年的新造船有高達六成，約200萬TEU集中在上半年交船，照理說應該對歐美線運價形成壓制才對，結果達飛集團(CMA CGM SA)於五月底宣布六月下半月從亞洲運往北歐的貨物為一個40英尺貨櫃7000美元，較目前約5000美元的費用大幅上漲40%，顯示年初預估的過剩運力可能接近平衡。

貨運需求前移 淡季不淡

除了紅海危機之外，新加坡港成為最新的塞港焦點，理由很簡單，因為馬來西亞總理不滿以色列對加薩走廊的不人道作法，所以世界第二大貨櫃箱港口的塞港已經超過十天，至少卡住45萬個標準貨櫃箱，預期新加坡港的壅塞在六月延續。此外，美東ILA(國際碼頭工人協會)合約將在九月底到期，若引發罷工疑慮，迫使美東貨量轉往美西，也將推升美西運價。

於是歷經五個月的紅海危機，船東因應美國和歐洲日漸回升的貨運需求，備貨量增加、備貨時間點提前，導致需求前移，造成傳統淡季不淡，從上海前往洛杉磯、鹿特丹、熱那亞和紐約等主要航線，經歷了不同程度的運費上漲，是當前受影響最嚴重的航線。

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