天啊 漂綠的始作俑者竟然是他？

ESG投資的主要盲點在於改變投資方向時做過頭了。（圖片來源／綠學院授權轉載，下同）

日前我代表綠學院擔任第33屆台灣精品獎的評審，作為一個綠色產業的推動者，在評選的那幾天，我更深刻地體會「自古世事難兩全」的真義。人生要成功的關鍵在於專注，奇怪的是那幾天我仍被「我全都要」的思維占據了。

你也有這種經驗吧，尤其是面對投資，我們什麽都想要。我們心中預設了許多指標，指標之間有各種矛盾與衝突，不論有意或無意，我們都不在意，一廂情願地認為我們的投資終將成功。

人生要成功的關鍵在於專注，面對投資卻喜歡「我全都要」

這就是為什麽漂綠讓ESG投資噤聲，「反ESG」勢力已經成功建立了灘頭堡，「做公益也做生意」銷聲匿跡。

從宏觀角度看，ESG投資的資產管理規模至少已達數兆美元，代表著很多人投入其中，錢往往是朝更多報酬的地方移動，ESG投資應該欣欣向榮才對，怎麽會還沒建立美麗新世界，就忙著建立各種防漂綠指引呢？

ESG投資堪稱多元指標之經典，我們期待馬可維茲般的英雄，卻來了個川普式的反ESG勢力

ESG投資的主要盲點在於改變投資方向時做過頭了。馬可維茲教會我們的現代投資組合理論，說風險意味著未來報酬的不確定性，於是一個理性的人就要在波動風險和報酬兩個維度中尋找個人偏好的最佳投資組合。減碳是要花錢的，報酬可不愛這種環境或社會成本，能往外推就往外推，因此這兩個維度並不考慮環境或社會外部性，而ESG投資就在波動風險和報酬之外，再加上環境、社會的維度，變成是在XYZ三個軸的座標系中尋找個人偏好的最佳投資組合。

這個維度在現實中很難畫出來，因為評估商業機會是否能獲得最大回報，或是評估非營利組織是否發揮最大的環境或社會影響力比較容易，但將它們組合起來卻很困難。雖然自然環境議題已經不是社會公益，而是直接影響公司利潤與財務績效，但要你我很自然地接受這個觀念還是很困難，畢竟我們靠著市場機制進行分工與資源交換，在日常大部分的情況下都已經相當有效率，我們的生活遠比以前的皇帝舒適太多，氣候變遷來了還有颱風假可以放，實在感受不出什麽叫做市場失靈。

於是就出現讓我們非常不舒服、卻不可否認的事實。人類歷史上股票最賺錢的公司，不是從事對地球友善、對社會有益的事業，而是賣萬寶路（Marlboro）香菸的Altria Group （MO），從1926~2021其投資報酬率高達134萬倍，可口可樂只有50萬倍。

怎麽會這樣？最主要的原因就是大家都討厭這種邪惡公司，沒有投資人要買，所以公司股價相對於他的利潤很便宜，公司估值都被低估。買入股價低、又有穩定的現金流與分紅，再加上行業不需要創新，公司不用投入研發支出，長期累積下來就成為史上報酬率最高的公司。在投資的世界里，大家都只想當贏家，而不是當專家或慈善家，投資燃煤、武器、菸草、酒、賭博…等基金都會賺更多錢，反ESG自然有市場。

投資次級市場會遇到的問題：根本分不清楚是真的有做還是恰好路過

你可能會反駁，雖然反ESG勢力會造成短空，但中長期成長趨勢不變，畢竟熱錢都往這裡跑，淨零已是國際共識。你說的也沒錯，不過今天讓我們試著既關注結果，也關注過程。

我們新進的同事從微觀的角度進一步說明真實世界的場景。他自嘲說，即使他當年身為臺灣最年輕的基金經理，看似手握鉅額資產，其實也只是中間經手的資金管理者，投資人給你錢就是為了賺錢，絕對不是因為你重視ESG。

基金經理們為了交付成果，他們還是會以XY軸作為主要投資決策依據，Z軸就交給指數編製公司編的指數成分選股就好，反正絕大多數的上市公司都會依據ESG原則做資訊揭露或永續報告書。

這類投資根本分不清楚是真的有做還是恰好路過，這讓漂綠有很大的發揮空間。舉例，國內ESG主題基金規模最大的是國泰台灣ESG永續高股息ETF基金（00878），這檔基金選股的標準簡單來說，是先篩出ESG評級BB以上且沒有嚴重ESG爭議的公司，再從其中挑出股利率最高的前30名公司，而且股利率愈高，基金投資的比例愈高。習慣指責公司漂綠的文青就會立刻說：這檔基金熱賣的背後，是臺灣人都重視ESG，還是衝著高股息？這些成分股公司難道就是真ESG？該不會是因為這些公司都很賺錢，所以ESG當行銷費用花吧？

投資初級市場會遇到的問題：人人都嚮往做好事又能賺錢，最後卻變成一場只有天才玩得起的遊戲，以及報老鼠冤的一群人

基金經理可能覺得，天啊，ESG基金實在太雞肋了，我們應該改投資初級市場，例如創業投資。資金管理方這時要做的工作包含要說服金主拿錢投資，也要定期向金主交付成果。一開始大家都會認同高大上的投資原則而投資，但當你和同事、金主面對較為複雜、難以衡量的項目時，大家的主觀標準根本不可能對齊，問九個人被投資公司算不算是綠色企業、有沒有真的ESG，會出現十個答案。

我們可以很輕易地辨別千元鈔和百元鈔，我們知道一張是藍色，一張是紅色，它們的價值相差十倍，但短期的社會影響和長期的環境影響就沒有這麽明顯了，處於中間地帶的商業決策，怎麽取捨？在競爭激烈的商業環境中，那些追求利潤極大化的公司要生存都極其困難了，綠色企業或社會企業，有這麽容易生存嗎？如果公司為了生存，能不能放下ESG或影響力目標轉做其他生意？投資人是否要干涉公司決策？這些都是不可忽視的管理成本。

日子久了之後，這九位金主和你這位基金經理就會吵成一團，經過一番內鬥，輸掉的那八個，都會去外面成立新的ESG基金、家族辦公室等，想要實踐自己對於ESG或是影響力投資的理解，如此你便創造了八個想報老鼠冤的敵人，市場將充滿各種指責對方漂綠的聲音。

如何解題？比爾．蓋茲提出了一個可能性

讓我們來看看有足夠多的財富、可以隨自己高興投資的比爾先生怎麽解題。比爾．蓋茲將他的投資組合分為三大塊，追求報酬的商業投資（Profit First）、影響力優先（Impact First）、純慈善事業（Impact Only）。追求報酬的商業投資很好理解，另一端純慈善事業也行之有年，影響力優先則是追求環境或社會影響力，收益上只要能打平或是小賺就好。其中有影響力且潛在報酬較高的項目，有新型核能研發、創新能源技術；潛在報酬較低且偏純慈善的，有更多是關注解決貧困、飢餓和健康問題的項目。ESG投資在同一個金主的價值觀下，各類別就可以專心追求自己喜歡的指標，運用之妙，存乎一心。

多年前綠學院開啟了綠色金融和ESG投資白話文運動（註一），嘗試轉換視角，從宏觀聚焦到微觀，也就是從你的投資經驗和決策出發，談過一大串的金融工具，有一戰成名的專案融資，也有前衛的綠色投資銀行，更有私募基金和公募基金、VC/PE、永續ETF，甚至家族辦公室。綠色轉型是一場大規模的社會實驗，這個學習過程，是一代又一代人經由思維的提升、技術的演進、資金的到位等，最後在市場上實踐的過程。接下來我們將帶來更多思考及其他有機會陪伴綠色走得更遠的金融工具，期待你點讚分享加關注，持續收看！

（註一）請見《投資界最近也有個Clubhouse，也需要邀請碼才能「開房間」，你知道是什麽嗎？》

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