專題報導／聯準會利率不動 債市展望停看聽

市場等待已久的美國聯準會如預期維持基準利率不變，經濟展望樂觀。儘管聯準會主席鮑爾保留再次升息的彈性，避免通膨有機可趁再度回升，市場普遍認為，美國升息已至強弩之末。只是升息儘管見到終點，距離降息卻還有一段時間，預料美債波動難免，滿手公債的投資人難以避免要繼續承受壓力。

聯準會利率決策中性偏鷹

美國聯準會將利率水準維持在5.25%至5.5%之間，這是在6月會議之後，今年第三度暫停升息，也是本次升息週期中首度連續兩次會議暫停升息。聯準會並末表示對抗通膨已取得勝利，但強調正走在正確的道路上，且通膨降至2%的目標還有很長的路要走。聯準會主席鮑爾再度強調，未來政策取決於經濟數據動態，即使聯準會12月暫停升息，也不代表就不再再升息。整體而言，聯準會沒有排除未來進一步升息的可能性，本次利率決策市場以中性偏鷹派看待。

聯博投信固定收益資深投資策略師江常維分析，本次利率按兵不動的關鍵是聯準會認為金融市場已有緊縮現象，這種緊縮已類似升息的效果。她表示，金融市場緊縮最明顯的情況反應在銀行的借貸減少、放款標準拉高，接連十幾個月的緊縮環境，企業如今借貸成本已高，一旦再升息，可能讓企業無法承受利息增加的經營成本。

經濟數據是聯準會念茲在茲的。第三季美國經濟數據超過4%較市場預期強勁，CPI指數也因為油價未再大漲而呈現下滑趨勢，尤其扣除食品與能源的商品類通膨率年增0%、月減0.4%幾乎已回到疫情前水準。房價與租金水準續揚，工資也上漲，服務類通膨較為僵固目前仍在相對高點。對聯準會而言，通膨稍有溫和跡象，經濟又夠強，金融市場又有緊縮情況，升息的效力慢慢顯現中。

柏瑞投信投資長黃軍儒指出，FED將金融市場較為緊縮的狀態視為某種程度的升息，如果信貸緊縮，聯準會此時便不會再升，而是等待並觀望，但市場又過度樂觀之際，聯準會又會透過各種談話機會去調控，讓市場不要遺忘通膨仍高。聯準會看來並不樂見市場過度緊縮或過度寬鬆，黃軍儒認為利率波動幅度加大，會讓整體金融市場跟著區間震盪。

利率波動度大的情況將持續

而利率波動大的情況可能不只到今年底，法人多數認為至少延續到明年第一季。因為支撐美國本波經濟的主要力量為消費表現亮眼，這奠基於疫情期間的補貼及儲蓄，疫情期間美國增加2兆美元超額儲蓄，再加上因為疫情大印鈔票，使得解封後美國人不斷消費，當儲蓄都花得差不多，接下來消費力道會慢慢減緩，這會直接影響到美國GDP的成長力道。

其次，企業獲利趨勢已向下，黃軍儒表示，企業獲利趨勢是否能在第四季或明年第一季逐底回升，會反應到就業市場，若企業獲利未見改善，就業會受挫，進而影響消費，再影響GDP表現。這兩大因素牽動聯準會政策的緊或鬆，也攸關美國經濟能不能安全軟著陸。

以債券投資擅長的聯博投信，今年已幾度調整對美國GDP的預估值，年初估0.8%，一路調至2.7%，高於溫和成長的定義0到2%。今年美國經濟表現不僅超過聯準會的預估，更是跌破許多法人的眼鏡。就業數字讓市場憂心通膨下不來、FED要出招，也因此，美國10月非農就業數據低於市場預期、新增就業人數下降至15萬人、失業率攀升至3.9%創去年1月以來新高，這些理應對經濟不利的消息，反而讓市場歡聲雷動，使得美國10年期公債殖利率應聲下降至4.58%，全球股債一度激情。

雖說影響聯準會利率決策的變數仍多，江常維認為，本波的升息應已將落幕。她說，目前的基本情境是通膨已緩步下滑、消費力道減緩、銀行借款也減緩，企業籌資的成本較兩年前增加很多，兩年前企業可以用2%利率借到7、8年債，現在利率要5%，絕對會影響企業營運並產生循環效果，再者，美國的財政政策看來沒有更多的刺激政策。不排除明年美國GDP降至1%甚至以下，那麼，FED就不需要再祭出升息手段。

升息循環即便結束，不代表聯準會立即會降息。市場多數認為美國會到明年下半年才降息，聯準會的政策利率點陣圖也指向明年下半年有機會降2碼。

因應FED政策債券投資須適度調整

才剛訪台的高盛資產管理策略顧問方案組國際主管張信勵（James Ashley）認為，聯準會抑制通膨已見成效，美國整體CPI各項因子每月變動率已明顯降溫。他舉聯準會官員對美國短期利率（3個月期國庫券）的未來走勢預測曲線為例，今年8月對於短期利率的預期走勢已呈現向上小幅走高後轉折向下，顯示隨著通膨緩步降溫，未來利率應會自高點回落。

他說，接下來美國經濟將維持疲弱正成長還是進入衰退，還不得而知，但是可以確定的是，接下來美國經濟成長幅度會大幅放緩。張信勵（James Ashley）指出，殖利率倒掛現象會在聯準會出現非常鴿派的言論解除，可能在2024年後段有望看到殖利率曲線恢復正常。

今年投資公債的投資人可說深受聯準會政策衝擊，等待降息到來的過程中，還沒嚐到債券的價差，已一路套牢。買得早的投資人許多只能慢慢以時間換取空間，或者分批攤平。江常維提供手上長天期公債部位較高的投資人兩大策略，第一是增加1、2年的短天期或者5至7年中天期的債券，透過不同天期部位平衡長天期公債所曝露的利率風險。

第二是多元配置仍有必要，除了公債或投資等級債，非投資等級債也可納入配置，因當前經情勢下，公司基本面大致理想，非投資等級債的收益率為9%至10%且天期短，可降低短期利率波動壓力，即便利率波動高達1%，非投資等級債會有足夠的殖利率足以緩衝。（張佳琪報導）