現代貨幣理論 不能東施效顰

林建甫
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美國聯準會的資產負債表從2008年次貸危機前的8000億美元,經過3次量化寬鬆(QE) 暴增到2015年底的4.5兆美元。而在去年疫情後,再次的QE,不到1年,資產負債表如今達到創紀錄的7.7兆美元。與此同時,美國國債最近也突破了28兆美元,且拜登政府1.9兆的紓困及最新2.2兆美元的基礎建設計畫還在路上,沒有計入。可是目前美國並沒有通貨膨脹?錢跑到哪裡去了?

很多研究指出通膨消失的原因,包括:人口老齡化、技術進步、全球化、貧富分化等,且先進國家開放的經濟和貿易環境,以及現代貨幣金融體系為過多貨幣提供很好的去路,這些結構性因素導致了貨幣超發不會像過去「貨幣數量說」預測的帶來同等比例的價格上漲;加上日常用品還是供過於求,讓計算通膨的消費者物價指數漲不起來,頂多是金融資產的價格上漲。

更進一步的理論是「現代貨幣理論」(MMT),其主張現代貨幣體系實際上是一種政府信用貨幣體系。貨幣是政府債務憑證,具有無限法償的功能。政府的行政部門可向央行借入發行的貨幣,只要通膨不失控,無需擔憂財政赤字一再升高。因此財政政策可取代貨幣政策,用赤字支出來救經濟,達到經濟成長目標。換句話說,將財政赤字貨幣化,強調未來只要不出現惡性通膨的話,政府就可持續支出擴大,達成充分就業及穩定經濟的效果。

準此,貨幣就是央行負債,MMT可讓財政與央行結為一體,唯一制約超發貨幣的就是通膨不失控,而且還可通過稅收來銷毀貨幣以控制通膨。

90年代中期以後,日本步入「資產負債表大衰退」時代後,率先開啟了龐大的債務赤字和貨幣寬鬆政策。日本成了實踐MMT的先行國家,其超發貨幣但沒有通膨;不追求平衡預算,通過零利率甚至負利率保障國債利息支出不爆炸;徵收消費稅以保障社會基本福利與社會基礎設施更新換代。安倍晉三所採取的「三箭組合政策」也具有強烈的MMT色彩。而經過這十幾年的積累,到2020年末,日本政府的總債務已高達1212.5兆日圓,是其GDP的240%。

歐洲在2009年美國次貸危機和2012年歐債危機之後也步入了財政和貨幣大肆擴張的進程。當前整個歐元體系內資產負債表規模已達7兆歐元,去年就增加近1/3。與之呼應的是,2020年初歐元政府債務占GDP的比重從84%拉高到年底的近100%。然而讓人困惑的是,從2009年以來歐元區不但沒有通膨,有時甚至面臨通縮。這似乎也為MMT的財政赤字貨幣化提供了充足理由。

然而智利、秘魯和委內瑞拉的實例都表明,財政赤字貨幣化所造成的後果是「災難性」的,最終帶來惡性通膨、匯率崩潰、經濟衰退,以及隨之而來的政權更迭和社會動盪。甚至可以說拉美國家陷入「中等收入陷阱」的主因就是財政赤字。入不敷出,印鈔救赤,最終將導致悲慘結局。

為什麼MMT在先進國家可以成功,而在拉美國家則出現了相反的結局?一個主要原因是美元、日圓、歐元都是世界通用貨幣,用來貿易支付、結算、價值儲存與外匯儲備。其過多的貨幣可能引發貿易財,也就是國際間大宗商品的價格上漲,造成各國貨幣購買力一起普遍下降,也讓各國外匯儲備被不斷稀釋。這些都是全球共同承擔。

另外,過多的先進國家貨幣一再誘發全球股市大漲,資產價格上升,這些更造成全球財富重分配。這個結果,當然還是先進國家占便宜。對比之下,拉美國家就沒這麼幸運,她們的貨幣只有在自己國內流通,所有問題在國內悶燒,最終當然引發了災難性後果。(作者為中信金融管理學院講座教授、國立台灣大學經濟系名譽教授)