蔚來汽車還有未來嗎？

2014年11月，蔚來汽車在中國上海創立，與同年誕生的小鵬汽車以及次年誕生的威馬汽車等新能源汽車企業一道成為了“中國造車新勢力”。

蔚來汽車從誕生之初就選擇了跟特斯拉一樣的策略，自上而下地推出產品，先是推出自己的高端車型，再逐步下探至中低端市場，因此蔚來汽車被部分人稱為“中國版特斯拉”。

蔚來汽車由李斌、劉強東、李想、騰訊、高瓴資本、順為資本等互聯網企業、投資機構和企業家聯合創立，並獲得淡馬錫、百度資本、紅杉資本、厚樸、IDG、聯想集團等數十家知名機構的投資，5年內就在紐交所成功上市，彼時市場對蔚來汽車的前景十分樂觀。

2018年是蔚來汽車的巔峰之年，但進入2019年後，這家車企的情況似乎開始急轉直下。糟糕的銷售業績、股價的大幅縮水以及巨額的虧損讓蔚來汽車深陷財務泥潭，大家討論這家車企的前景時更多關注的已經是它還能撐多久？

9月24日蔚來汽車發佈2019年第二季度財報，有分析表示這是蔚來汽車上市以來表現最糟糕的一個季度，蔚來並沒有如預期一樣交出一份讓人滿意的答卷，引起投資者恐慌性地拋售。如今蔚來汽車的總市值僅剩16億美元，其股價比IPO時的價格下跌去了75.2%，較股價最高點減少了84.6%。

最新交付數據：挺不過2019第四季度？

10月8日蔚來汽車公佈了2019年第三季度的交付數據，數據顯示第三季度蔚來汽車共交付4799輛新能源汽車，其中包括4196輛ES6和603輛ES8。與去年同期相比，第三季度的交付量增長了46.9%；與2019年第二季度相比，第三季度的交付量增長了35.1%。

蔚來汽車在二季度報中預計第三季度交付量在4200到4400輛，第三季度交付量超出預期的增長帶動蔚來汽車的股價上漲，第三季度新車交付數據公佈的當日，蔚來汽車的股價就大幅反彈20.5%。

表1：蔚來汽車交付量與營收

資料來源：蔚來汽車第三季度交付量報告，零壹智庫整理

如上表所示，在蔚來汽車第三季度的新車交付中，近9成的交付量是由ES6型號貢獻的。蔚來ES6是2019年第二季度推出的車款，與ES8相比雖然在整車空間和部分硬件配置有所減配，但從技術進步的角度來看，ES6的電子系統和製造工藝是不輸給ES8的，加上售價相比ES8平均低了近10萬，因此具備相當程度的性價比，消費者在ES6和ES8之間的選擇也已經很明顯地在第三季度的交付數據中體現了出來，預計未來一段時期內ES6將成為蔚來汽車的銷售主力並帶動營收的增長。目前蔚來汽車尚未公佈第三季度的營收，不過即使按照第二季度的單位營收計算，第三季度的營收已經超過了20億元人民幣，同比增長38.7%，環比增長35.1%。

那麼蔚來汽車超預期的第三季度交付數據是否意味著這家新能源車企的情況已經開始好轉了呢？顯然只通過交付數據的改善和營收預期的增長無法比較全面地衡量現在這家企業的境況，我們還需要將其他因素納入考量。

銷售成本

蔚來汽車每季度的營收與其交付的新車數量高度相關，因此用於新車銷售的成本就成為影響蔚來營收最重要同時也是最大的一塊成本。根據歷史數據，蔚來汽車的成本收入比在1到1.33之間，如果按照最樂觀的情況來估計2019年第三季度的成本與收入，可以將成本收入比設定為1，在這種情況下蔚來汽車2019年第三季度的銷售成本與預估的總營收相同。

表2：蔚來汽車銷售成本估計

資料來源：蔚來汽車各季度報告，零壹智庫整理

營運成本

根據蔚來汽車公佈的歷史季度財報，其營運成本主要來自兩方面：一是研發費用（R&D），二是銷售管理費用（SGA）。

蔚來汽車在研發上的投入一直都非常高，2018年第三季度到2019年第二季度的四個季度平均研發費用超過12億人民幣。根據2019年第二季度報告，蔚來汽車將在2019年第三季度末將員工總數從2019年1月的9900人減少到7800人。以前四個季度的平均研發費用作為對2019年第三季度研發費用的估計，則2019年第三季度的研發費用約為12億3000萬元。

表3：蔚來汽車研發費用

資料來源：蔚來汽車各季度報告，零壹智庫整理

結合前四個季度的數據並根據銷售管理費用與總營收之間的比率可以粗略估算蔚來汽車在2019年第三季度的銷售管理費用。如下表所示，從2018年第三季度到2019年第二季度，相關比率在57%到114%之間變動，銷售管理費用與總營收的比率平均為86%，根據平均比率並結合之前預估的2019年第三季度總營收就可以估算出銷售管理費用。

表4：蔚來汽車銷售管理費用

資料來源：蔚來汽車各季度報告，零壹智庫整理

將上述各類對蔚來汽車2019年第三季度財務指標的估算值彙總可以得到下表，預計蔚來汽車在2019年第三季度的營運損失近30億人民幣。

表5：蔚來汽車2019年第三季度營運損失近30億

資料來源：蔚來汽車各季度報告，零壹智庫整理

根據2019年第二季度財報，至第二季度末蔚來汽車賬上的現金、現金等價物及短期投資總金額約為35億人民幣。加上2019年9月通過與騰訊及創始人李斌之間共計2億美元的可轉換票據融資，蔚來汽車在第三季度初期約有49億人民幣的流動性。如果減去對2019年第三季度預估的近30億營運損失，那麼剩餘的流動性將不足以支撐蔚來汽車正常運營至2019年第四季度末。

外部競爭環境的惡化

首先是中國新能源汽車市場的變化為蔚來汽車在未來一個季度的銷量增加了很多不確定性。繼新能源汽車補貼從2019年6月開始大幅削減後，中國的新能源汽車整體銷量出現了大幅下滑，從2019年7月開始，新能源汽車銷量的同比增速進入了負數區間，並且銷量有繼續下滑的趨勢。

圖：中國新能源汽車綜合銷量變化

資料來源：乘用車市場信息聯席會（CPCA）

其次是來自其他新能源車企的競爭加劇，尤其是特斯拉。儘管特斯拉尚未公佈上海工廠正式投產的時間，但越來越多的跡象顯示，位於上海臨港的特斯拉超級工廠的建設正在加速推進。而特斯拉也正在為Model 3型號的電動汽車的量產全力以赴，有消息稱Model 3已經開始在生產線上進行裝配，並且特斯拉在上海的超級工廠已經做好了全面投產的準備。按照馬斯克此前設定的目標，到2019年年底前，特斯拉在中國的周產量將達到1000輛，到2020年預計每週能生產3000輛電動汽車。

表6：蔚來汽車與特斯拉主要車型的對比

資料來源：易車網，零壹智庫整理

此外，即將上市的國產Model 3在售價和續航里程等方面都要比蔚來汽車的ES6稍具吸引力。不過考慮到Model 3是一款轎車，如果消費者的目標車型是SUV，那麼潛在客戶可能仍會選擇ES6。而蔚來汽車最大的威脅或許將來自於特斯拉明年推出的Model Y。從已公開的信息來看，Model Y其實是一款小號的Model X，同屬SUV車型的國產Model Y價格可能會和國產Model 3一樣親民。項目文件顯示，特斯拉計劃在2021年2月前在中國上海的超級工廠實現每週生產5000輛Model Y的目標。

50億融資羅生門

據媒體報導，10月14日蔚來汽車與浙江省湖州市吳興區洽談了一筆超過50億元的融資，並且在吳興區將配套建設一間年產能20萬台新能源汽車的工廠。而僅僅數天之後，蔚來汽車的這50億融資的事就被一位湖州的消息人士給否定了。

消息人士稱，洽談一事屬實，“9月份開過一個內部會議，但是沒談成。湖州人都知道這事。”而直接原因是在省級遇到了阻礙，“省裡不批。現在市裡到省裡備案都很難，這個事沒那麼容易。”

後又有媒體爆出湖州市吳興區有關部門表示“有意向，區政府層面簽了框架協議，但目前尚未正式確定，確定後會統一發佈。”而吳興區委宣傳部又出面否認，稱“目前沒有和蔚來汽車簽訂任何框架協議。”

一系列互相矛盾的表態讓蔚來汽車的50億融資陷入羅生門，不過大概率情況是，50億融資這件事“吹了”。

蔚來汽車恐怕已經迎來了上市以來最黑暗的時刻，我們不禁要問，蔚來，還有未來嗎？

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