評析》台積電ADR重挫3% 交出亮眼數字和Q2展望挑戰新高為何市場不買單？

台積電法說後，台積電ADR開高走低，最終以98.36收盤，跌3.09%，一場亮眼的業績發表會，為何市場不買單？

台積電第一季業績不僅超越財測、甚至超乎市場預期，第二季釋出極佳展望，第二季毛利率高標達58%，令人驚艷，還上調今年整年度成長，可望從原本的25%達到28-29%，甚至有機會突破30%。股價看的是未來，身為台股先行指標的台積電ADR，到底在跌什麼？

先回顧美國資本市場，與台股高度連動的費城半導體指數今年來一路崩跌，從今年1月初的4027點到三月中跌到3047點，跌幅超過三成，儘管三月中出現反彈波，但好日子才過了兩個星期又開始啟動殺盤，本週（4/12）探前低一度來到4027.5點。

對照台積電今年走勢亦相去不遠，差別只在於今年開年還有一小段的紅包行情，到一月中（1/17）來到683元歷史新高後，至今一個季度過去了，再也回不去！同樣在三月中啟動一波反彈，再度站回600元，但沒多久又打回原形，截至昨（4/14）日收盤價為573元，市場經常戲稱這些套牢的投資人是「山頂上的學長」。

以上是大環境背景，根據各家法人出具最新報告以及《風傳媒》的市場觀察，台積電從去年強勁到現在，如今看來，今年無論是營收、毛利率、獲利皆會再創歷史紀錄，但可以想見，市場依舊不會買單，可從下面三大總經和市場觀點來看。

首度釋出供應鏈不順隱憂

台積電在財報揭露向來走穩健、透明的策略，魏哲家面對法人問題也一向能見招拆招，但這回首度坦言供應鏈確實遭遇不順。

《風傳媒》近日報導，根據半導體設備供應鏈消息，由於先進製程大擴產，在近兩年大缺料循環下，關鍵半導體設備交期（lead-time）嚴重推遲，使台積電亞利桑那州廠原本預計今（2022）年9月進機，已經延遲到2023年第一季底。

這回紙包不住火，在中國封城和全球既有長短料瓶頸持續不斷下，魏哲家表示，和其他許多產業面對相同問題，供應商在 COVID-19 的持續影響下，在其供應鏈中面臨更大的挑戰，包括人力、零組件和晶片等限制，並延長了先進製程和成熟製程的機台交期。在供應商部分，魏哲家說，公司增加和供應商高層定期溝通的頻率以追蹤相關進度，同時派出多個團隊進行現場支援，並和供應商夥伴密切合作，確認影響機台交期的關鍵晶片。

事實上，供應鏈不順暢、長短料問題早就在產業界鬧得沸沸揚揚，且持續至少將近一年，如今連模範生也願意公開承認此題難解，也將埋下電子業在今年將「不太好過」的隱憂。

台積電南科園區。（顏麟宇攝）

去年就一次把三年的價值漲完了，模範生表現好是應該的

台積電的飆股時期從前（2020）年三月起飆，一年之內一路從250元衝上600元，一年漲240%，關鍵因素就是受到疫情影響下，帶來的電子業榮景，因應疫情引起的遠距辦公、遠距教學、遠距醫療、宅經濟需求等，形成半導體百年難得一見的榮景。

台積電在世界晶圓代工的市場比重超過50%，且先進製程走在最前頭，即使有intel和三星勁敵追趕，台積電透過每次業績發表時釋出優於預期的展望，以及先進製程的穩健且準時的佈局，幾乎可被公認是晶圓代工龍頭，在股價最高時本益比超過30，如今的股價回落也只是和整體市場對科技股的估值調整一般，下修至25。

台積電價值在兩年內反應完，最大的事件在去（2021）年第一季底，台積電發給客戶的內部信件中，提到將在三年內支出1000億美元的資本支出，要在世界各地蓋廠，凸顯未來需求強勁，成長超乎預期。此消息外流後，台積電才證實有此支出計畫，市場卻給予的是利多出盡的掌聲，股價就呈現停滯，儘管今年初再創高，但對台積電來說，已經沒有比這更好的消息了。

換言之，台積電近兩年業績持續創高，每次法說的驚喜都成了「不意外的優於預期」，猶如「模範生表現好是應該的」，造就即使台積電近幾次法說每次都給極佳的展望，卻每次都成為市場冷眼看待的話題。

通膨和縮表更可怕

自2020年因為無限QE灑鈔票，全球股市來到了前所未有的大多頭，資金浮濫情形持續一年，造就了美國四大指數創高，台股也一度來到萬八，今年初最高來到18619.61點。然而自美國聯準會（Fed）去年12月的貨幣決策會議紀錄透露通膨居高不下，將考慮加快升息腳步，並開始討論縮減資產負債表（簡稱「縮表」），為新冠疫情期間膨脹至近9兆美元的資產瘦身，可以說，所有的派對就從這裡畫下休止符。基本面再好的企業，也敵不過縮表的力量。

更可怕的是通膨，通膨伴隨著最大風險就是停滯性通膨，這將會直接衝擊終端消費力道，最終受傷的還是產業，最後傷到企業獲利和營運。

回顧今年外資對台積電的賣出可以說是用「倒貨」的速度在進行，今年來至昨日賣超張數達48萬2513張，持股比例從76.82%降至74.88%。

然而，對於通膨問題，台積電總裁魏哲家表示，先進製程有不可替代性，成熟製程也會以客製化方式和客戶緊密合作。然而他亦坦言，通膨的確會影響消費者意願，「的確會影響某些產品」，但可以確定的是，高速運算（HPC）不會受影響，且會是今年成長最大動能。檢視台積電財報，去年第四季HPC平台營收占比為37%，今年第一季一躍而上41%，回顧過往幾季，HPC趨勢上也持續成長，成為穩住台積電獲利的主要應用。

此外，通膨對企業還有一大傷害，就是製造成本上升，對此，魏哲家則說明，會運用定價策略的彈性，來確保客戶和公司的雙贏。言下之意，未來台積電在晶圓代工費用還有漲價的可能，或持續取消銷售折讓，以保護製造成本上升的獲利侵蝕。

台積電位於美國亞利桑那州的Fab21廠正在如火如荼趕工中。（圖/半導體業者提供）

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