財富必修課》台股指數高低震盪點數超過350點 風險比你我想像中還複雜

時間投顧
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台北股市近日一度攻上萬六後拉回,指數震盪劇烈日趨激烈,18日指數高低震盪點數超過350點,投資人心情大洗三溫暖(攝影/趙世勳)

台北股市18日震盪劇烈,指數高低震盪點數超過350點,雖最終以小跌4點收盤,不過投資人心情如洗三溫暖。

雖然金管會主委黃天牧在18日下午受訪時說,台股這樣的情況並沒有異常,這顯示出投資人對未來行情走勢有不同看法,不過從台股近期動輒超過4千億的成交量,突破萬六之後震盪激烈來看,顯示台股的風險越來越高,那什麼是投資風險?該怎麼定義呢?投資人又該如何看待?以下為時間投顧的分析

對現代人來說,「風險」一詞可能再熟悉不過了。從孩提時期,父母就告誡我們風險高的行為不要輕為之;在學生時期,風險是修習經濟學、投資學、統計學、管理學必談到的章節;出社會工作後,若從事金融業,風險必是教育訓練的重頭戲,即使不待在金融業,「投資一定有風險,基金投資有賺有賠,申購前應詳閱公開說明書。」的廣告詞也耳熟能詳。

「風險」對現代人而言,就像「喝水」一樣自然而然;但就像美國作家華萊士(David Foster Wallace)寓言故事下兩隻年輕的小魚一樣,習慣到已忘什麼是水(詳見:這是指數!)。投資人琅琅上口,言必稱風險,但若問起:風險是什麼?卻又一時答不上來。

什麼是風險?

「風險」一詞,比我們想像(習慣)中還複雜。風險是什麼?先從中、英詞語的定義來看:

一、國語辭典:風險是可能發生的危險、危機

二、劍橋辭典:Risk(風險),the possibility of something bad happening

以上兩個辭典的定義,風險具有「可能性(機率)」、「危害」之意。

再用投資學的角度來看風險是怎麼被定義的:

一、「現代投資組合理論」(Modern Portfolio Theory:MPT) :風險為「報酬的波動率Volatility」。是通過計算報酬走勢的標準差(standard deviation)來量化風險大小。

二、價值投資學派:風險為「本金發生虧損的可能性」。請注意「可能性」三個字,代表風險只有在「不確定性(uncertainty)」狀態才存在,一旦確定了,風險即消失。

比較以上兩種投資哲學對風險的定義,可明顯看出,價值投資學派的主張,是比較符合「風險」一詞的內含本意。透過以下虛構的情境,希望讓讀者明白,風險定義的不同,會使投資決策產生巨大差異。

風險定義不同,會使投資決策有巨大差異

有個嗜賭如命的賭徒,向地下錢莊欠下上億鉅款,遭到黑道逼債。某天在賭場外被黑道逮個正著,揚言今日不還錢,將要其小命。賭徒向黑道求饒,稱他已研究出必勝賭術,再給他一次機會進賭場翻本。黑道當然不再輕信,只是搜其身上只剩仟餘元,也就姑且相信。

不過,黑道要求賭徒必須裝上GPS以掌握行蹤,另裝上可及時統計手上賭資金額的計算器(想像就是一種可以Mark to Market的裝置),讓他可在賭場外監控。經過幾個小時,賭徒一派輕鬆得意,抱著大把鈔票步出賭場。這位黑道大哥驚訝之餘,打開手上的監視畫面,顯示過去幾小時賭徒在賭場內賭資的序列變化:

由於這位黑道大哥,曾經受過商學院的投資學訓練,對數字具有敏感度,他馬上意識到:波動度很低且報酬很高。於是他態度丕變,將賭徒奉為上賓,用盡心機,亟欲刺探這個賭徒創出「低風險、高報酬」之神奇賭術的奧祕所在。

終於在酒過三巡後,賭徒吐真言說道:進入賭場後,當時賭場為炒熱場子,推出「俄羅斯輪盤賭」(Russian roulette),規則是在左輪手槍的轉輪六個彈槽中,在其中一個彈槽中放入一顆子彈,然後快速旋轉轉輪,再把它合上,並對自己的腦袋扣下板機,過第一關可得到押注金兩倍報酬,第二關三倍,依此類推。

賭徒的例子:風險具有隱藏性

那時他想,今天若沒法贏得上億元賭金,還清欠款,那些守在賭場外的惡煞絕對也會要我性命。橫豎都是一死,就拿著僅存的一千元賭資參與這場賭局,就這樣我連過八關,贏得三億六千多萬!

據上述的例子,可得到兩個結論:

一、報酬的波動不能代表風險:單純從事後結果(賭資)的波動度,絕對無法表達賭徒冒著「無限大的風險」。

二、風險具有隱藏性:賭徒冒著的「無限大風險」是隱藏在決策過程之中,當他走出賭場那一刻,結果確定(或不確定性消失),風險即歸零。

橡樹資本管理公司(Oaktree Capital Management)董事長暨共同創辦人霍華.馬克思(Howard Marks)在《投資最重要的事》一書中,描述風險具有幾個特性:無法量化(unquantifiable)、欺騙性(deceptive)、隱藏性(hidden)且只存在於未來(future),算是價值投資學派對風險的最佳註解。

現代投資學與價值投資學對風險的定義不同

事實上,現代投資學與價值投資學對投資方法的差異,常源自對風險的定義不同。

常見的差異有:

一、 價格波動代表的是獲利機會

現代投資學認為價格波動愈大,風險愈高,也就愈危險;但以價值投資學的角度,不但不能代表風險(危險),反而是有賺錢的機會。比如一支長期價格在100元上下波動的股票,若短期內跌至50元,現代投資學會認為:「風險升高、危險增大」;但對價值投資學而言,當價格變便宜,若內含價值不變,則安全邊際變大,「風險變小,危險減少」。

二、停損(stop loss)機制不能控制風險(risk control)

「停損」是現代投資學常主張控制風險的方法;然若以價值投資學的角度來審視,該決策存在矛盾之處。所謂「停損」就是依看到的結果(如虧損20%)做賣出動作。根據前面所述,當結果已定,不確定性消失,風險早就不存在了,何來風險控制之有呢?更進一步想,當你買了A股票虧損20%賣出,並不能降低你買B股票(或是再次買A股票)虧損的可能性。

也就是說,執行「停損」動作後,下個決策若再出錯,一樣會再損失,此時的「停損」與之後「發生虧損的可能」是無關的,所以「停損」充其量只是一種「損害控制」(damage control),控制當下的損失,而非風險控制,且也無法降低或預防風險。

現代投資學,以「價格波動」當成「風險」的思想,衍生出用複雜、華麗的數學模型來計量風險,武斷以為可控制風險的結果,可能正是導致○八年金融海嘯的原因之一;價值投資學,以「風險是發生虧損的可能性」為核心,雖無法將風險量化成明確數字,但卻能真實表彰「風險」的原始本意。

本文為時間投顧授權轉載

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