風評:恆大進入違約後值得觀察與關注之處

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恆大案在沉寂一段時間後又再次成為焦點,這次,恆大應該已是「實質違約」了,後續最值得觀察與關注之處,一個是北京如何處理、讓恆大「有序退場或倒閉」,從中可觀察其政策;另一個是整體對經濟與金融的影響如何,在經濟已有走弱跡象後,是否進一步拖累經濟。

恆大是中國最大的房地產企業之一,同時也是全球負債最高的地產企業─負債超過3000億美元。9月時已傳出財務問題,雖然當時「應違約卻未違約」,不過恆大已被認為資不抵債、違約出事是遲早,端看政府如何處理。掙扎多時後,本月初終於公告無法履行一筆2.6億美元(約台幣73億)債務,開啟違約大門。雖然至今對是否已違約尚無定論,但信評公司已認定恆大已「實質違約」,債券降為「違約等級」。

在恆大出現財務問題後,外界其實已無人看好恆大的生路,大致的共識是:過去擴張過快過鉅、又盲目多角化、財務透明度低,在房價持續上漲時猶能掩蓋問題,房價一旦走跌或甚至只要走緩,財務問題就要發生,情況類似「龐式騙局」。因此市場的關注焦點不在恆大的生死,而在政府的政策,會讓恆大以什麼方式退場。

雖然早先有人以「雷曼時刻」形容恆大倒閉的衝擊力,但衡諸實際情況,外界多不認同此說法。恆大作為中國最大的房地產業者,手上還有數百個工地與在建案,更別提超過3000億美元的負債,出問題一定衝擊市場,但情況絕對不會是另一個雷曼時刻,更何況其對經濟與市場衝擊的大小,受政府處理方式影響甚鉅,而官方最可能的處理方式,不是援救恆大,而是讓其「有序退場或倒閉」。

以目前情況來看,顯然官方的作法,就是「有序退場」,在傳出違約後,廣東省政府就派人進駐恆大,顯然就是要掌控財務與營運情況,擬定退場計劃。而先前官方的說法顯示,「社會穩定」還是優先考量。

恆大現在有超過160萬套房是購屋者繳款但尚未完工交屋,如果放手讓恆大無序倒閉,這些購屋者都成受害者,反應必然強烈、社會一定亂,因此官方進駐後,很可能後續就是讓債權銀行團接手各地在建案,透過銀行的融資與監管能力,讓這些建案完工交屋,如果這點能作到,解決購屋受害者問題、也減輕銀行呆帳金額,這樣恆大的問題其實就解決一大半。

至於手上有恆大債券的國內外債權人,想要百分之百保有債權已無可能,債務減記再難避免,到底最後能拿回2成或3成的債權,就看之後的發展了,不過,依照過去國內外的案例看,債權人損失至少在一半以上。公司股東權益應該是直接歸零,畢竟公司是資不抵債而退場(倒閉),股東是沒道理拿回錢。

這也是雖然官方一定會介入,但重點與方式都在讓其有序退場、減少對經濟與市場的衝擊,同時也在一定程度上,保護弱勢受害者─這裡主要是指已繳款購屋但尚未交屋者,因此不會被定義為「援救」恆大。至於後續發展、作好作壞,就考驗官方的專業與治理能力了,是否能順利的「有序退場」仍待觀察。

至於總體面的影響,第一個值得觀察的是短期經濟影響多大。過去多年,無論政策如何變化─時而緊縮打房、時而放寬保增長,房地產總是扮演經濟成長的要角,這次恆大事件,及其引發的房地產緊縮,對總體經濟的影響大小與時間長短,值得關切與注意,日前人行的降準行動,即使不是為恆大事件先打預防針,至少也明確傳達出官方對經濟增長的看法與憂慮。

再來是長期影響,一個是恆大事件後,中國主要城市房價出現「難得可貴」的下降或是走緩,不論從房價所得比、或是絕對的房價數字,中國房價的高不可攀是事實,在恆大事件後,房價是否開啟長期走緩甚至下跌的趨勢?再一個則是房市買賣制度,是否會因此事件而有所改變、改革,也值得觀察。

最後、也是最重要的是:會不會所有人都看走眼、看錯了,恆大事件終究成為中國的雷曼時刻呢?目前所有的資訊:包括各種數據占總體比重、恆大在經濟中占據的地位、牽涉到的金額與人數、政府的控制力….等等,各項因素看來都指向:恆大不會是雷曼時刻。

但回想一下,當年在金融海嘯前,包括當時的聯準會主席伯南克在內的「中央銀行家們」,都認為資貸風險可控;雷曼捲起的千堆雪、大海嘯更在所有人意料之外。這次會不會如此?大家「看漏」、疏忽、甚至想錯了什麼?

希望不會。但無論如何,恆大事件,政策如何處理、恆大如何退場、對實體經濟與金融市場的影響,都值得好好關注,也許,又是一個教科書級的好案例。

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