寧德時代的魷魚游戲

寧德時代再次成為市場關注的焦點。在市值再次創出歷史新高的當口，已經有投資者喊出“超越茅台”的期待。

質疑的聲音也同時再次傳來。最新受到關注的問題在於，高達582億元的定向增發似有過度融資嫌疑。

站在資本市場的角度，這種擔憂

2015年，在A股市場的另一輪牛市中，僅100億元以上的定增案就超過了46家，涉及資金8570.05億元。伴隨著上市公司提交預案的

從此，超高額的定增融資案，成為了很多投資者心裡的一道警戒線。而寧德時代近600億元的定增，恰好觸碰到了投資者——甚至是監管層心裡那根敏感的神經。

初看之下，在190億元定增完成之後，就迅速推出一波倍數於前的更大規模融資值得懷疑。但如果把視線抬高，從全球動力電池產業的全貌去觀察，就會發現事情並非僅僅是“圈錢”那樣簡單：

整個行業的融資額、產能都在爆發式的增長，在市場上推進融資的不僅有寧德時代一家。9月份，中航鋰電獲得了新一份120億元的融資，並且大概率將在明年一季度申請A股IPO；

2021年7月，全球規模最大的鋰電池廠商之一LG啟動了上市流程，估值將達到100萬億韓元（約合5733億元），此次上市將會刷新韓國最大IPO記錄；

另外一家韓國財團級企業SK，企業內部也在籌劃剝離電池業務，並推動上市融資擴產的事項；

另外，9月份日本豐田宣布將在電池領域進行135億美元的融資，並赴美國投資建廠，

就像一場“魷魚游戲”一樣，寧德時代要在動力電池行業裡徹底勝出，要闖過國內競爭的關卡，要佔據在供應鏈上的主動，還要戰勝來自日本、韓國的國際競爭者。每通過一個關卡，不僅需要經營的智慧，也需要資本力量的支持。

01 關卡一：國內競爭

曾毓群所斷定的“Twh時代”正在加快腳步。

根據韓國市場調查公司SNE Research發布的最新全球動力電池裝機量報告，今年1~8月，全球電動汽車電池裝機量同比飆升139.3%至162GWh。

與此同時，國內新能源汽車市場迅猛擴容，新能源汽車整體的滲透率已經提升到10%以上。這意味著

是個具備強大確定性的成長型新興產業，處在產能擴張+營業收入快速增加的狀態。在資本市場此前多年的運行中，此種類型的行業會呈現出幾個特點：

首先就是大規模的資本開支。成長型行業普遍存在不同程度的供不應求的局面。在日益增長的需求面前，行業的供應

這也是為什麼寧德時代在佈局了投資體系之後，第一筆投資就投向了自己的設備供應商

第二，在快速成長中的行業，企業之間往往會形成高強度的競爭：所有人都知道這是一片有金子的土地之後，大規模的資本湧入就不可避免，最終會形成激烈的行業競爭，繼而出現的就是

第三，資本市場對於在成長性行業中“搶市場”這件事，抱有高度的熱情和寬容。我們能看到很多行業裡不知名的小企業獲得很高的市盈率估值，這背後的邏輯，實際上是

按照常理來說，在動力電池這種真正意義上的成長型行業裡，我們本應看到中小型企業、行業的老三老四老五們獲得資本的火爆支持，然後股價上漲，業務快速推進。

但事實的情況是，寧德時代以外的玩家們稍顯冷清。雖然以國軒高科、億緯鋰能為代表的上市公司股價有不同程度的上漲，但同業企業的市值，與排名第一的寧德時代之間仍保持著巨大差距，且有持續拉大的趨勢。

寧德時代的動力電池在國內市場份額已經提升至50%以上。迅猛的擴張戰略，讓其得以在快速成長的行業中保持持續性的擴張動力，不至於被同行業對手“趁亂”搶去市場份額。資本的焦點，也始終落在寧德時代身上。

02 關卡二：供應鍊主動權

身為一個製造業企業，卻享受150倍市盈率、近20倍市淨率、超18倍的市銷率，讓寧德時代身處被質疑的角色。

巨潮此前在《也就是說，

如果說在寧德時代達到萬億市值之前，人們對動力電池這個行業還心存懷疑的話，那麼到了2021年下半年，不論是產業內的從業者還是產業外的投資者，對於這個行業巨大的空間規模都已經深信不疑。

寧德時代看似激進的擴張戰略，也變得更加可信了一些。

但進入到2021年的下半年，隨著寧德時代市值的進一步提升、整個新能源產業的持續爆發，資本市場對於寧德時代產生了新一輪的擔憂：

在過去一年左右的時間裡，幾乎所有與鋰電池製造相關的原材料、配件都已經大幅度漲價，或者產生了明確的漲價預期。包括碳酸鋰、六氟磷酸鋰（電解液原料）、金屬鈷、鎳、負極

相關上市公司的股價也有不同程度的上漲。把時間拉長到2019年至今，包括

同樣在發展過程中的億緯鋰能、中航鋰電們，成為了在原材料市場裡與寧德時代展開競買爭奪的對手。但寧德時代50%的市場份額意味著，

如果我們假設，行業的競爭格局不是現在這樣，而是將寧德時代變成五家公司，對鋰電材料的需求也同時一分為五，其結果將會怎樣？

很有可能的答案是，這些材料的漲價幅度將遠超現在，因為市場的購買行為越分散，就越有利於供給方獲得利潤。

也就是說，

再進一步考慮，更高的鋰電池成本，會進一步抬高動力電池的價格，占到新能源汽車成本40%的動力電池價格一旦更高，對於新能源汽車整個行業來說都不會是好消息。供應鏈難題，是製造業企業宿命中的博弈，既是武器，也是軟肋。

過去一年多的時間裡，寧德時代已經通過擴張，一定程度上解決了鋰電池材料漲價的問題。否則在供需關係的鐵律之下，動力電池行業的毛利率下降只會更快。

03 關卡三：全球巨頭之戰

動力電池“一超多強”的局面抑制了原材料的價格，但受到新能源汽車規模快速擴張的“誘惑”，行業內的競爭格局也在變化。

以中航鋰電、

比亞迪除了通過與

10月份，根據外媒報導，LG新能源與鋰礦商Sigma Lithium簽署鋰礦承購協議，協議規模為2023年6萬噸鋰精礦，2024-2027年為10萬噸/年；

寧德時代也在應對，9月份進行了兩筆佈局：先是股權合作方天華超淨出資15.52億元獲得了Manono鋰輝礦項目24%股權；然後是9月28日爆出的，以19.2億元的價格收購了加拿大鋰礦商Millennial Lithium，其競購對手在正是國內規模最大的“鋰王”

與比亞迪在國內佈局鋰礦不同的是，其中的原因除了鋰礦在海外儲備更加豐富之外，也有整個新能源汽車、動力電池行業越發明顯的國際化競爭格局有關。

目前，寧德時代在全球範圍內佔據了約30%的市場份額，排名第一，不僅供給了包括

自20世紀中後期以來，汽車一直是個全球化的大市場。歐洲、美國和中日韓都有自己的汽車市場和汽車品牌，零配件的供應則來自全球各地——德

從目前

日韓的動力電池廠商實際上已經捷足先登，開始了國際化佈局的進程。LG、松下在北美已經有了大規模佈局，松下與特斯拉保持密切合作的關係，LG也在今年向北美投資45億美元設廠，並於汽車製造商Stellantis開展合作。

豐田也在10月份宣布要在美國投資34億美元，按照規劃將於2025年投產。LG、松下、SK更是早在2018年前後，就已在中國建立動力電池工廠。

這些都是日韓廠商圍繞全球新能源汽車市場所做的佈局，從一開始就瞄準了新能源時代的汽車供應鏈全球化。

寧德時代也有在北美、德國等地的佈局——包括鋰礦資源的投入，和德國工廠的設立等。但從國際市場的設廠規模、發展速度來看，與LG、松下仍有一定差距，也

想要在全球範圍內輸出中 畢竟寧德時代在全球市場所面對的，是來自日本、韓國發展

04 寫在最後

自2018年創業板上市以來，寧德時代股價累計漲幅已經超過14倍，這意味著投資者已經充分受益於這家公司爆發式的快速發展。

在上一次2020年的定向增發中，高瓴資本深度參與，投向寧德時代100億元，當時震驚了市場，誰也沒想到為何以價值投資標榜的張磊，為何會以如此巨大的重註押向一家上市不久的創業板公司。

更何況，市盈率、市淨率、市銷率還那麼高。

但時間最終證明了，這些基於財務數據形成的指標，並不能完全反映出一家公司的實際價值。

財務報表上面不能去刊登那些還沒有產生的利潤。這個現狀與未來之間巨大的鴻溝，讓大多數投資者無法作出正確的判斷。股份增值所帶來的巨大財富，最終只屬於少數人。

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