投資1元回收56元！投資大師約翰‧聶夫：不管漲或跌，溫莎基金從一而終的7個選股指標

編按：約翰‧聶夫齊名華倫．巴菲特、彼得．林區，在他作為基金經理人的輝煌職業生涯中，他無視一般人追捧的大型成長股，轉而選擇價格低廉、表現不佳的股票——最終也證明了他獨具慧眼。在擔任先鋒的溫莎基金和雙子星雙基金的投資組合經理的31年中，他於不同的市場週期下擊敗了大盤22次，同時將初始股份增加了55倍。當溫莎基金於1985年停止對新投資者開放時，它已經是美國最大的共同基金。

想要利用多頭市場、空頭市場、腎上腺素爆衝的市場，或任何市場來賺錢，投資策略非常多。光是在1990年代，從1991年的死氣沉沉，到1998年的網路股狂熱，投資人幾乎親身經歷過上述每一種投資氛圍。全新的世紀將出現更多不同風貌的市場，而且毫無疑問的，也會出現各種新的市場生存建議。另一方面，投資人也可以選擇認輸，利用收費較低的指數型基金來應對市場。

溫莎基金從不花俏、不盲目追求時尚，但也不滿足於市場平均績效。不管市場上漲、下跌或持平，我們都從一而終地依循一個歷久彌新的投資風格。這個風格由以下幾個要素組成：

在一個凡事沒有保證的行業，我們仍指望找出能夠恆久讓溫莎基金享有較大獲利機會的投資標的。這個過程並不平順，有時候更難免跌跌撞撞。不過，長期下來，溫莎基金的表現的確遠遠超越同儕。

低本益比

終我一生職涯，我被貼上幾個不同的標籤。有些人認為我是價值型投資者（value investor） 。那種受人推崇的投資風格源自於傳奇人物班傑明．葛拉漢與大衛．陶德的先驅研究。葛拉漢與陶德以實例說明，在大蕭條最嚴峻之際，原本被投資人棄之如敝屣的股票，往往表現優於受歡迎的熱門股票。也有一些人說我是逆勢操作者（contrarian）；這個標籤相當曖昧，會使人聯想到我生性反骨。我個人則偏好另一個標籤：低本益比投資者。這個標籤清晰且精確表達出我執掌溫莎基金那段時間奉為指導原則的投資風格。

30多年來，我代表溫莎基金漫遊市場上的「折價商品區」 ，那個區域通常有很多低本益比股票。不管市場氛圍如何，我們都虔誠地堅守既定策略。大量研究與統計數據顯示，低本益比投資成效卓著，但任何證據都比不上溫莎基金的歷年績效記錄來得有說服力。在我長達31年的任期內，我們有22年打敗市場。到我退休之際，1964年投資的每一美元共回收56美元；相較之下，標準普爾500指數的每一美元只能回收22美元。以總報酬來說，溫莎基金的利得達到5546.5％，是標準普爾500指數的兩倍以上。我們在1985年停止開放新投資人認購，以避免基金規模膨脹得過於笨重—那一年，溫莎基金已是美國最大的股票型共同基金。

「折價商品區」充斥低本益比股票，原因是多數投資人無法對這些企業的根本盈餘及成長展望產生共鳴。身為一個低本益比投資人，一定要懂得分辨哪些股票是因為被誤解與忽略而跌價到物超所值的水準，哪些股票則因為營運展望確實乏善可陳而下跌。這兩種股票的差異未必明顯。想要掌握這個技巧，首先必須詳細且徹底理解隱藏在本益比背後的真實情況。

以本益比作為評價標準

單純透過價格並無法看出兩檔或多檔股票的相對價值，本益比正好可作為評價的標準之一。舉個例子，逛超市時，你的眼前有2袋不同的巧克力餅乾，你可以從每一種餅乾的價格計算出自己有能力購買多少袋，但你無從得知哪一袋才是更實惠的消費。不過，只要算出每一磅的單價，你就能得到這項訊息。本益比就像是每磅的單價，代表的是「每1元盈餘」的約當股價。

10倍本益比代表股價水準約當每股盈餘的10倍。如果本益比是20倍，代表股價約當盈餘的20倍。1999年5月，標準普爾500指數的平均本益比大約是盈餘的28倍，但個別企業的本益比落差極大。每一股微軟（Microsoft）的換手價格約當其盈餘的79倍；農業設備製造商開拓重工（Caterpillar）的本益比則只有12倍。我最喜愛的股票之一—畢澤房屋公司（Beazer Homes）—的股價大約只有盈餘的6倍。

所以，微軟的新股東以79美元換取該公司每1美元的盈餘。開拓重工的股東則只要花12美元，就能獲得該公司的1美元盈餘。畢澤公司的股東只要花6美元，就能取得該公司預期獲得的1美元盈餘。

每一家公司的本益比資訊都很容易取得。除了「價值線」（Value Line）及其他付費訂閱的服務，報紙上的股票技術線圖通常也會附上每一檔股票的本益比，而且所有值得一訪的個人理財服務網站也都會發布這些數據。

本益比反映投資人的期望

不要輕易假設開拓重工對股東比較慷慨。並非所有盈餘都一樣。本益比表達的不僅是過往的盈餘，也隱含對未來期望盈餘的推估，而期望盈餘數字則反映了企業的預期成長率。所以，終究而言，本益比表達的其實是外界對企業盈餘成長能力的期望。微軟的股東顯然相信，微軟公司擁有較高且可預測的成長率，他們遲早會變得比開拓重工的股東更富裕。

看似寒磣的地帶總是吸引著我，其中的理由非常有說服力：主流的見解通常只看到當下最熱門的企業，因此經常低估好公司的價值。很多—但並非全部—不受青睞而顯得死氣沉沉的企業，其實理應得到更好的對待。這類公司儘管盈餘基礎堅實，卻因為投資人受羊群思維牽引而被否定或漠視。

作者簡介

約翰．聶夫(John Neff)

聶夫以其逆向投資和價值投資風格、以及執掌先鋒(Vanguard)的溫莎基金而聞名。溫莎是聶夫管理期間回報率最高的共同基金，隨後成為全美最大的共同基金，並於1985年停止開放新投資人認購。聶夫執掌溫莎基金(1964年至1995年)的三十一年期間，該基金的年化報酬率為13.7%，同期的標準普爾五百指數為10.6%。

史蒂文．明茲(S. L. Mintz)

CFO雜誌紐約辦事處主任。CFO雜誌是經濟學人集團(Economist Group)發行的出版品，專門探討最新的金融思潮，以及如何在今天的市場中付諸實踐。著有Beyond Wall Street和Five Eminent Contrarians。

本文摘自寰宇出版《約翰．聶夫談投資》

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