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違約率低、抗波動兼賺價差！蕭啟斌：可轉債 X 元適合低接、撿便宜！
違約率低、抗波動兼賺價差，可轉債 80～100 元間適合低接
2022 年台股大盤跌幅近 3 成，許多個股跌幅更驚人，但跟個股連結的可轉換公司債跌幅相對小。面對股市波動風險升高，投資人該如何藉由低接可轉債降低風險？
企業舉債除了向金融機構貸款，發行公司債也相當普遍，後者可分為普通公司債、可轉換公司債（簡稱「可轉債」）。
企業發行普通公司債，承銷商會依據市場狀況訂定一個票面利率，其高低跟企業的信用評等、所在國家或貨幣市場的利率息息相關；但如果是發行可轉債，以國內上市櫃公司來說，票面利率大都是「零」。
美國聯準會（Fed）去年快速升息，台灣央行也跟著升息，但由於台灣通膨沒美國那麼嚴重，台灣的升息幅度明顯較小。
不過，國內企業如果發行美元計價的普通公司債，票面利率就明顯高於台幣計價的普通公司債，反映美台兩地利率水準差距大。
例如去年 7 月，台積電（2330）全資子公司 TSMC Global 發行 10 億美元（約台幣 300 億元）無擔保主順位普通公司債，分別採固定年利率4.375%（5 年期）、4.625%（10 年期）。然而，去年 8 月，台積電發行台幣 156 億元（下同）無擔保普通公司債，分別採固定年利率 1.65%（5～7 年期）、1.82%（10 年期），突顯美台之間的利差。
上市公司發行可轉債，較普通公司債省利息
雖然台灣利率水準較低，但升息的效應也很明顯。以台積電而言，去年 3 月時發行無擔保普通公司債總額 142 億元，依照發行期間長短，固定年利率分別為 0.84%（4.5 年期）、0.85%（5 年期）、0.9%（10 年期），約僅去年 8 月發行普通公司債票面利率的一半。
為省去利息支出，國內中小型上市櫃公司往往傾向發行票面零利率的可轉債。這些可轉債在發行之初，往往是由公司派透過人頭認購，或是由跟公司派熟悉的中實戶認購，投資人所圖的不是利息，而是可轉債價格上漲或轉換為標的股的價差。
可轉債發行時，都會訂定一個轉換價，即將可轉債轉換為標的股的價格。國內可轉債的發行價大致是 100 元出頭，一旦其標的股股價上漲超過轉換價，兩者價格會直接連動，可轉債投資人此時有兩個賺價差的途徑可選擇：直接賣出可轉債，或將可轉債轉換成所連結之標的股（須在發行時約定的轉換期限內執行）再伺機賣出。
不過，如果可轉債所連結的公司股價表現弱勢，長期低於轉換價，而且差距越來越大，可轉債就有可能跌破 100 元出頭的發行價。
至於價格實際會跌到多少，主要跟投資人的信心有關，而聯準會去年暴力升息抗高通膨，造成投資人對企業未來獲利衰退、壞帳增加的疑慮升高，有幾檔在台股掛牌的可轉債一度面臨較大的賣壓。
優質企業可轉債被錯殺，投資人可趁機撿便宜
例如，台灣租賃龍頭中租KY（5871）長期營運穩健，獲利優異，該公司發行的中租一KY（58711，轉換價 275.6 元）去年底最低跌到 94.05 元，主要是因為投資人當時很擔心習近平連任後中國的經濟前景（中租約有一半獲利來自中國），恐慌性賣壓讓中租股價去年最低跌到 139 元，中租一KY在慌亂中被錯殺，不久之後，中租一價格又漲到 100 元出頭，近期持續在此價位附近盤整。
台灣自行車品牌龍頭巨大（9921）去年下半年營運遭遇逆風，庫存大幅升高，股價在今年 1 月最低跌到 196 元，拖累巨大一（99211，轉換價 275.9 元）最低跌到 95.2 元，近期已回到 100 元附近。
從上述中租KY、巨大的例子來看，優質龍頭公司發行的可轉債若遭逢重大消息面利空衝擊，或在市場出現系統風險時，也可能被錯殺，這時候是難得的撿便宜機會，因其價格通常很快會漲回到 100 元票面價（即發行公司到期回收債券的價格）附近，即便其轉換價明顯高於所連結之標的股股價（即無法轉換為股票賺價差）。
不過，如果特定公司債有違約的疑慮，例如個別公司爆發重大掏空案，或財務嚴重惡化，導致企業償債能力出問題，其可轉債在跌破 100 元票面價之後，就不容易再漲回來。
檢視目前在台股掛牌的 100 多檔可轉債，2 月 16 日收盤價最低的是高端疫苗一（65471，轉換價 187.1 元），僅 92 元，遲遲未能回到 100 元附近。回顧去年 10 月下旬台股大盤出現年度最低點時，高端股價最低跌到 60.5 元，高端疫苗一最低則跌到 86.75 元，也是當時全市場價格最低的可轉債。
高端新冠疫苗營收歸零，但其可轉債違約可能性低
此外，高端公告今年元月營收為 0，遠低於去年同期的 2.36 億元，對高端有疑慮的投資人看到這個數字，似乎更加擔心其可轉債將來可能違約。不過，這很可能是投資人過度擔心。
高端 2021 年接獲台灣政府 500 萬劑新冠疫苗訂單，去年已出貨完畢，今年沒有新訂單可出貨，加上尚無其他產品線開始銷售，因此 1 月沒有任何營收。除了高端，國內很多純新藥研發公司因仍處於臨床試驗階段，或尚未取得上市許可，月營收也是零或接近零。
根據中央流行疫情指揮中心統計，高端新冠疫苗施打使用率達 68%，共 160 萬劑屆期銷毀。雖然高端疫苗的保護力一再被反對黨質疑，但中央流行疫情指揮中心指揮官王必勝堅稱該疫苗安全、有效，強調國產疫苗在國家防疫戰略中的角色不可或缺，仍會積極輔導、協助國內廠商進行相關研發。
由於疫情趨緩，民眾施打疫苗的意願大幅降低，高端未來是否會接獲新冠疫苗新訂單，是一大問號。不過，該公司已完成腸病毒 71 型疫苗三期人體臨床試驗，將力拚台灣、越南藥證，另外進口韓國 GC Pharma 的四價流感疫苗原液、在國內充填分裝銷售，取得上市許可後即可貢獻營收。
高端從事疫苗研發及產銷，連續多年虧損，僅 2021 年有賺錢，負債比約 28%，不算高，當初是從基亞（3176）的疫苗部門分割出來，跟執政黨的政商關係良好，被視為「疫苗國家隊」關鍵成員，業界認為該公司可轉債違約的可能性其實很低，必要時辦理現金增資，或發行新的可轉債（借新還舊），即可解決。
國內可轉債歷年違約率低，主因多為業者掏空公司
《勝率近 100% 的可轉債存股術：新手入門的第一本可轉債教戰手冊》作者暨「悠債網」創辦人蕭啟斌指出，國內上市櫃公司可轉債違約的機率很低，「少數可轉債違約的主因都是發行公司人謀不臧、掏空資產所導致，例如樂陞、康友KY。2008 年至今，真正因為財務困難導致可轉債違約的例子，只有歌林及復興航空。」
蕭啟斌指出，1990～2019 年國內總共發行了 1,724 檔可轉債，共有 29 檔違約，其中包括 2004 年博達案、2016 年樂陞案，違約比率約 1.68%；期間歷經了 1997 年亞洲金融風暴、2008 年全球金融海嘯、2011 年歐債危機的嚴苛考驗。
蕭啟斌多年觀察的結論是：總體經濟狀況不佳，或者央行升息，跟國內可轉債的違約率沒有直接關聯；2008 年全球股市大崩盤，當年即便是跌最慘的可轉債，也沒有任何一檔發生違約。「絕大部分業者都會想盡辦法渡過難關，避免留下違約的不良紀錄，除非業者本來就心懷不軌要淘空公司，但這畢竟是極少數。」
不過蕭啟斌還是提醒投資人，在買進某檔可轉債之前，一定要事先做好債信風險評估，至少已經想清楚、也能接受「萬一發生違約的最壞結果」。
如果發現某公司股價弱勢，又巧合出現異常的大量融券，他認為這可能是公司被淘空的重大警訊（例如樂陞、康友KY），建議避開。
蕭啟斌表示，只要研判某檔可轉債違約機率低，價格卻明顯低於賣回價（以票面價 100 元起跳），就可以考慮買進，但也不要選擇市價低於 80 元的（隱含違約風險較高），而且盡量選擇賣回日不用等太久的。「在等待賣回期間，如果公司股價大漲，可轉債價格跟著大漲，直接在市場上賣出會賺更多。」
另一方面，如果投資人買的是有銀行擔保的可轉債（其發行條款會註明），就完全不用擔心債券將來可能違約的問題（除非銀行也倒了），因為萬一發生違約，擔保銀行會以發行公司原先承諾的賣回價買回；投資人只要買在 100 元左右，保本沒問題。
但相對的，這類銀行擔保的可轉債不易被錯殺、讓他人有「撿便宜」的機會。
企業信評指標TCRI
可轉債的發行條件，跟發行公司的信用評等息息相關。台灣使用最廣泛的企業信評指標是《台灣經濟新報》（TEJ）提供的「台灣企業信用風險指標」（TCRI）。
TCRI 將企業信用風險程度簡單評級為 1～9，數字越小代表風險越低，而 TCRI 應用於無擔保可轉債時，大致可分為 3 個區間：1～3、4～6 及 7～9，分別代表低、中、高風險。
挑選可轉債的 3 個要點
通過債信風險評估，確認違約機率低者。
價格明顯低於賣回價，但不得低於 80 元。
盡量選擇賣回日不用等太久者。
資料來源：可轉債達人蕭啟斌
高端可轉債資訊
高端疫苗一
代號：65471
轉換價：187.1 元
標的股收盤價：68.1 元
可轉債收盤價：92 元
最近賣回日：2024/05/09
最近賣回價格：100 元
資料來源：悠債網
資料日期：2023/02/16
本文精采內容來自2023年3月號《Money錢》，掌握最新投資理財資訊，請鎖定 2023年6月號《Money錢》
（圖：shutterstock，僅為示意 / 本文內容純屬參考，並非投資建議，投資前請謹慎為上）
