社評/阻升人民幣要非常謹慎

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在內需暢旺及國際大宗商品價格持續飆漲等因素帶動下,大陸5月生產者物價指數(PPI)年增率高達9%。不僅較上月大增2.2%,也高於市場預期的8.5%,漲幅是13年來首見。部分人士認為,消費者物價指數(CPI)仍在低檔的1.3%,還不足以構成通膨威脅,但PPI屬於領先指標,通常比CPI早約1到2季,何況國際大宗商品價格居高不下,將進一步助長PPI升勢,加上CPI已連續走升5個月,物價上升趨勢明顯。

全球通膨壓力恐難抵擋

值得注意的是,近期漲勢與全球景氣復甦需求增加有關,而且目前處於復甦初期,方興未艾的基本需求將持續一段時間。尤其大陸成長力道格外強勁,諸多預測機構上修成長率到9%以上,勢必帶動總合需求上揚,連帶CPI也會被跟著全面推升。下半年大陸通膨威脅不能等閒視之,大陸官方動作頻頻,李克強下令做好大宗商品「保供穩價」工作,劉鶴強調必須特別關注大宗商品價格走勢,發改委及工信部等五大部會聯合約談重點企業嚴禁哄抬物價,就是為避免通膨失控。面對嚴峻物價情勢,北京不敢鬆懈。

弔詭的是,當其他部會為防控物價上緊發條時,人行卻出手阻升人民幣。比如,人行罕見將金融機構外匯存款準備金率由現行5%提高到7%,藉由收緊銀行體系的美元流動性,來提高境內美元資金成本以緩和人民幣升值壓力。同時人行旗下外匯管理局亦向17家合格境內機構投資者(QDII),一次性發放103億美元額度,創下QDII制度建立以來單次批准額度新高,等於變相鼓勵人民幣對外投資。人民幣因而在短短13個交易日內就從6.37急貶至6.45,貶幅高達1.3%。

這些舉動不太尋常。照常理推斷,政府要壓抑物價,就要管理好生產端的PPI,理應放手讓人民幣升值。特別是大陸作為全球大宗商品的重要消費國,當經濟強力復甦時,由此衍生的大宗商品進口需求,一定更為強烈。人民幣升值,正好可以壓低大宗商品的進口成本,更要避免輸入型通膨的發生,沒道理在這個節骨眼上,還大動作干預人民幣走勢,壓低匯價。

唯一可能的解釋,就是人行認為物價是可控的,通膨只是短期現象,阻升人民幣不會對物價帶來太大的拉抬效果。確實,6月初人行行長易綱出席陸家嘴金融論壇時曾表示,雖然下半年大陸CPI可能逐月走高,呈現前低後高態勢,但全年平均漲幅還是可以控制在2%以下,基本上不存在失控風險。人行顯然對於阻升人民幣可能拉高物價的疑慮,先行施打預防針。

各國貨幣政策開始轉向

不過,這一波通膨走勢,並非單一局部地區的問題,而是全球共同現象。全球這一波物價上漲,有需求拉動因素,更多來自大宗商品的成本推動。這類型通膨通常不易控制,也容易受匯率因素干擾,加劇物價波動。

若全球景氣持續快速升溫,人行調控人民幣就要非常謹慎,過去幾次成本推動型通膨帶給全球經濟的夢魘,歷歷在目。兩次石油危機導致的停滯性通膨、2008年油價飆升(最高逼近150美元)引發全球物價大幅上揚,隨後爆發金融海嘯,都是鮮明例證。

隨著經濟復甦步伐加快,各國貨幣政策開始轉向。部分新興市場國家已陸續升息,全球最關注的Fed動向,在最近一次FOMC會議,也釋出鴿轉鷹的訊號,可能都會牽動接下來人民幣走勢,並讓人行貨幣政策動輒得咎。背後原因不難理解,當資金大潮開始轉向,人行阻升人民幣的動作,效果將適得其反。一旦人民幣出現類似2018年到2019年那段期間的大貶走勢,反映在進口物價的輸入型通膨,恐怕非常劇烈。當此通膨鵲起時點,匯率政策的選擇必須謹慎。